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在两次产业转移的过程中，日本企业凭借品牌和质量优势占据全球60%以上的市场份额，毛利率高于国内企业
日本重机在发展的过程中有选择性的扩大高利润率的业务，推行整线解决方案，这部分产品技术含量高，客户更
愿意为高效率产线支付技术溢价；其次，实施智能化生产模式，在关键零部件以及产品组装方面实现了机器化生
产，但人均营收领先全行业，收入与原材料投入比上升；第三，加强以中国为首的新兴国家市场业务开拓
从缝纫设备的角度来看，杰克产品涉及缝前、缝中设备，下游成本倒逼+产业升级加速行业的自动化发展，公司自
动化产品比例持续提升，高附加值产品提供了增量空间。从裁床业务来看，我国裁床普及率极低，杰克通过收购
德国奔马推动国产化，将充分受益裁床普及率提升的红利，拉长景气周期。从核心部件来看，公司电控电机自主
化率提高，带动毛利率上行。整体来看，行业自2015年逐步走出低谷期，以产业转移催生的差异化需求为契机，
5年间公司与JUKI的收入比例从18%提升至49%，未来有望借助中国制造与需求优势实现中国制造缝纫设备行
业崛起
投资建议：
去年底开始国内下游服装行业经营状况改善，营收增速探底回升，为缝纫机械行业景气回升营造了良好外部条件
缝纫机械行业经过过去几年企业分化退出后供给改善幅度较大，叠加16年库存去化充分，供需逆转景气向上。杰
克股份品牌优质产品线完善，行业低谷完成市场与品类扩张，市场份额持续提升，目前已经跻身全球缝制机械行
业前列，未来3年有望继续保持增长，逐渐缩小与日本企业差距，建议重点关注
风险提示：纺织业投资下滑；行业竞争加剧；汇率大幅波动
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杰克股份：景气回升行业集中，缝制机械龙头崛起 2017-07-21
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专题研究|专用设备
目录索引
一、下游回暖+产业转移，缝制机械景气上行 ........ 5
1.1缝制机械产业链总结 ....... 5
1.2需求因素一：服装回暖，国内产能出清 . 5
1.3需求因素二：产业转移，催生差异化需求 .......... 7
1.4开启新一轮周期，缝制机械景气上行 ..... 8
二、竞争格局：从日本重机看行业发展 .... 11
2.1日本领先全球，杰克奋起直追 .. 11
2.2日本巨头JUKI的发展与启示 ... 13
三、中国制造：杰克股份引领国内产业潮流......... 17
3.1缝纫机：产品线全布局，自动化、智能化加速. 17
3.2裁床：低渗透率拉长景气周期，裁床业务空间巨大 ..... 20
3.3核心零部件：电机生产自主化，增厚公司盈利能力 ..... 22
3.4国际化发展：伴随产业转移，实现全球扩张 .... 23
3.5估值水平分析，龙头优先受益产业回暖 ........... 24
四、投资建议与风险提示 .. 26
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专题研究|专用设备
图表索引
图1：缝制机械分类及下游应用 ..... 5
图2：全球服装贸易出口额增速 ..... 6
图3：我国纺织服装行业累计营业收入 ...... 6
图4：我国纺织服装行业产成品库存 .......... 6
图5：2016全球各地区纺织服装贸易净出口额（百万美元） ........ 7
图6：2012年亚洲各地服装产业工人平均工资 ...... 7
图7：东南亚服装出口额增速 ......... 7
图8：2016年缝纫机出口各国占比（出口量） ...... 8
图9：2016年缝纫机出口各国同比增幅（出口量） .......... 8
图10：工业用缝纫机出口情况 ....... 9
图11：百余家骨干企业销售收入 .... 9
图12：百余家骨干企业工业缝纫机月度产量 ......... 9
图13：纺织服装行业从业人员与工业产值 ........... 10
图14：2017年1-5月缝制机械各产品出口增幅 .. 10
图15：2016年全球领先企业缝制机械业务收入对比（亿人民币） ........ 11
图24：国内缝制机械市场份额 ..... 12
图17：JUKI企业构架 ...... 13
图18：JUKI各业务收入 .. 13
图19：日本重机整线解决方案 ..... 14
图20：开领短袖衫缝纫生产线 ..... 14
图21：日本重机收入与原材料投入比 ...... 14
图22：日本重机员工人数14
图23：日本重机人均营业收入（美元/人） .......... 15
图24：JUKI境内外收入占比 ....... 15
图25：2016年JUKI各地区收入占比 ..... 15
图26：公司营业收入构成17
图27：缝纫机工作原理 .... 18
图28：缝纫机工作原理 .... 18
图29：缝纫工序及用到的产品 ..... 18
图30：下游服装行业毛利率 ......... 19
图31：自动化产品占比 .... 19
图32：杰克股份与日本重机近年收入规模对比（亿人民币）...... 19
图33：公司代表性裁床产品 ......... 20
图34：裁床下游应用 ........ 20
图35：杰克股份裁床毛利率与综合毛利率对比 ... 20
图36：裁床业务营收 ........ 21
图37：裁床平均价格及产能利用率 .......... 21
图38：公司电机自主化率22
图39：公司与组合产品毛利率对比 .......... 22
图40：公司海外业务收入占比 ..... 23
图41：2016上半年公司地区收入占比 .... 23
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专题研究|专用设备
图42：公司经销商数量 .... 24
图43：直销、经销收入占比 ......... 24
图44：日本重机单季度净利润与股价 ...... 24
图45：日本重机单季度收入与股价 .......... 24
图46：工业用缝纫机出口与全球服装出口对比 ... 25
表1：2017上半年行业百家骨干整机生产企业分产品产销及库存情况 ... 10
表2：全球缝制机械领先企业 ....... 11
表3：全球缝制机械领先企业毛利率对比 . 12
表4：JUKI中国子公司业务简介.. 16
表5：裁床替代人工成本分析 ....... 22
表6：全球缝制机械主要企业估值情况对比 ......... 25
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专题研究|专用设备
一、下游回暖+产业转移，缝制机械景气上行
1.1缝制机械产业链总结
缝制机械行业是以生产缝纫机为主，裁剪、熨烫及粘合等机械为辅的专业设备制造
业，按用途可分为专用和家用设备，按缝制工序先后分类，则主要包括三大类：缝
前设备、缝中设备和缝后设备。缝前设备主要包括裁床、铺布机等用于裁剪、铺开
布料等缝纫前道工序的加工设备；缝中设备主要包括平缝机、包缝机、绷缝机和特
种机等用于缝纫工序的设备；缝后设备主要包括熨烫、包装设备等用于熨烫、包装
等服装生产后道工序的设备
行业的上游主要为电机、轴承等零部件供应商以及钢铁等原材料，其下游的应用范
围广阔，除纺织服装行业外，还广泛应用于鞋帽、箱包、复合材料、家居用品、户
外用品等需要裁剪、缝合和装饰等领域。鉴于该行业与日常生活及相关制造业联系
紧密，因此在国民经济中具有相当的重要性，是轻工业的重要构成部分
图1：缝制机械分类及下游应用
数据来源：杰克股份招股说明书，广发证券发展研究中心
1.2需求因素一：服装回暖，国内产能出清
全球服装出口增速小幅回升。缝制机械最主要的应用领域是服装加工，服装贸易的
景气度将直接影响行业需求。服装属于刚需行业，向下波动的幅度并不大，但也受
到全球经济的影响。历史上除了98年亚洲金融危机以及08年次贷危机以外，基本每
年都保持正向增速。根据联合国贸易数据库的统计，去年全球服装出口额增速小幅
回暖，在全球经济逐步复苏的背景下，对服装行业的需求也会持续上升
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