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具体来看，万达商业地产是万达集团中资产规模最大的集团企业，也是发债最
多的主体。一季度末万达商业的货币资金有956亿元，对短期债务的覆盖率较
高；同时万达商业资金面面临一定压力，公司投资性支出较大且仍需继续投入，
若未来公司融资渠道不畅或不能合理控制成本，可能对公司的偿债能力造成不
利影响
万达文化集团近年来收购频繁，公司资产流动性较差，商誉和长期股权投资占
比高，面临一定减值风险；对外投资消耗大量资金，现金流缺口较大，但企业
的收购战略受集团总部支持，能够获得资金援助
债券到期压力来看，尽管万达集团有合计超过1000亿元的债务，但年内到期
的很少，只有25亿的PPN，2018年到期的也只有45亿元PPN和6亿美元
的海外债，集团层面来看债券的到期压力不大
市场情绪稍缓，但估值仍受影响。目前市场负面消息还未有实锤，万达发布官
方声明、董事长王健林与中信证券董事长会面，均有助于稳定市场情绪。从市
场表现来看，6月22日负面消息出现后万达系债券估值大跌，本周一恐慌情绪
缓解，估值略有修复，但不少机构会选择谨慎策略，短期内公司债券成交和估
值会受到负面影响
民营企业受负面消息冲击的风险：民营企业受负面消息冲击，常见的有两类，
一是经营问题上出现负面消息，二是实际控制人出现负面信息。前一类比如今
年3月份中国宏桥被沽空机构质疑，企业又未能给出详细澄清，受此影响中国
宏桥接连遭遇股票停牌、国际评级下调、审计师暂停审计等负面事件，股债双
跌。后一类的案例也有很多，比如佳兆业、华通路桥、雨润食品均有出现实际
控制人风险，成为企业陷入债务危机的“导火索”
民企债在负面冲击中的表现：1）民营企业在出现负面消息后，短期内都出现
了估值大跌的情况，但如果负面消息无法证实，或者证实后对企业经营不会造
成实质性损害or企业资质本身较好，短期内债券没有偿付问题，债券估值会逐
渐修复。比如宏桥海外美元债的估值已经从90美元恢复到99美元左右。2）
负面消息之后，即便是估值修复，但投资者在短期内仍会比较谨慎，因此估值
很难恢复到之前的高位。3）一般而言，短久期债券估值下跌幅度较小，比如在
宏桥事件中15鲁宏桥MTN001估值从100元左右跌到96元，而剩余期限更
久的17鲁宏桥MTN001则跌到了86元。这是因为如果最终发生了信用事件，
短久期的债务更有可能及时得到偿付，风险较小
多发，辉山乳业陷入债务危机、宏桥被沽空、西王担保风险暴露，即便是万达
这样的民营企业龙头也饱受负面传闻的困扰，使得本来就十分脆弱的市场偏好
进一步降低。此外，监管政策仍将推进，机构风险偏好趋降，对民企债的需求
还会减少
业的再融资，5月份民企债净融资由正转负，6月以来尚未有好转。目前存续
的民企债年内还有接近2400亿元的到期量。未来随着融资环境恶化的影响慢
慢体现，民企资金面压力加大，可能会有更多的民企爆出信用事件，届时市场
偏好将进一步降低加剧民企再融资难度，形成恶性循环
固定收益研究—固定收益专题报告
请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明目录
1. 基本面分析：运营良好，资金面较紧5
1.1 万达商业：资产负债结构安全，现金流偏紧 ... 5
1.1.1 资产负债结构：对负债的覆盖率较高 ..... 5
1.1.2 有息债务扩张较快，但短期债务占比低 . 5
1.1.3 现金流：投资性支出大，融资不畅会有不利影响 ........... 6
1.2 万达文化：收购频繁，现金流缺口大 .. 6
2. 集团层面债券到期压力不大 ... 8
3. 从万达看民营债投资困境 ...... 9
1.1 万达债估值受冲击 ....... 9
3.1 民营企业受负面事件冲击的风险 ......... 9
3.2 民企债在负面冲击中的市场表现 ....... 10
4. 民企债投资仍需谨慎 12
固定收益研究—固定收益专题报告
请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图目录
图1 万达商业地产公司流动资产结构（亿元） .......... 5
图2 万达商业地产公司流动负债结构（亿元） .......... 5
图3 万达商业地产公司现金流情况（亿元） .. 6
图4 万达文化现金流情况（亿元） .... 7
图5 佳兆业受负面事件冲击后陷入债务困境10
图6 佳兆业2016/04/22到期人民币海外债收盘价（元） .... 11
图7 佳兆业2018/03/19到期美元债收盘价（元） ... 11
图8 宏桥2017/06/26到期美元债收盘价（元） ...... 11
图9 宏桥2018/05/03到期美元债收盘价（元） ...... 11
图10 15鲁宏桥MTN001估值走势（元） .... 12
图11 17鲁宏桥MTN001估值走势（元） .... 12
图12 民企债发行、到期与净融资量（亿元） .......... 12
图13 民企债到期分布（亿元） ........ 12
固定收益研究—固定收益专题报告
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表 1 万达商业有息债务情况 ... 6
表 2 万达海外收购情况整理 ... 7
表 3 万达集团存续债务融资工具整理8
表 4 万达系债券估值受负面冲击（元） ........ 9
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