摘要
公司债券自 2007 年进入中国资本市场，经过 9 年的快速发展，目前已成为
重要的金融投资产品。信用利差作为公司债券高于同期国债的超额收益，是债券
持有人和发行人关注的重点。而流动性风险作为解释公司债券“信用利差之谜”
的关键因素之一，近些年受到了广泛的关注

本文主要研究了中国公司债券信用利差和流动性风险之间的关系。首先，基
于主成分分析法构造流动性风险测度指标，利用 Markov 机制转换模型研究公司
债券的流动性风险溢价，结果表明：我国公司债券存在显著的流动性风险溢价，
且风险溢价是非线性的，在经济低迷时期，流动性风险溢价程度显著高于正常经
济时期。其次，在验证了我国公司债券存在非线性流动性风险溢价的基础之上，
引入 M-Copula-GARCH 模型进一步研究信用利差和流动性风险两者之间的尾部
相关结构，实证发现两者的尾部相关结构是非对称的，上尾相关性较高，即市场
低迷时期公司债券流动性风险和信用利差同时增加的概率较大

综合两个模型的实证结果，研究发现流动性风险对信用利差有显著的解释作
用，在经济低迷时期流动性风险与信用利差之间的协同作用增强。由此可以推断
出，流动性风险对公司债券信用利差的影响过程是非线性的，并且在经济低迷时
期，信用利差的大幅度增加受到了流动性风险剧增的影响，这一结论为公司债券
的投资者、发行主体以及市场的监管者提供了实际的指导意义

关键词：公司债券，信用利差，流动性风险III
ABSTRACT
Corporate bond entered Chinese capital market in 2007. Through over nine years’
rapid development, corporate bond has become an important financial investment
product. As the excess return of corporate bond over the treasury, credit spread is the
concerns of the bondholders and the issuers. Liquidity risk is a key influential factor on
of “credit spread puzzle”, receiving extensive attention in recent years.
This paper major studies the relationship between credit spread and liquidity risk
of corporate bond in China. Firstly, this paper establishes a new liquidity risk
measurement based on the PCA method. Then an empirical study is conducted on
correlation between liquidity risk and credit spread with MS-model. The empirical
result of MS-model indicates the impact of liquidity risk on corporate bond credit
spreadexhibits thepatternofadynamicnonlinear process. Besides,theimpact is higher
during the economic downturn. Secondly,The M-Copula-GARCH model is introduced
to study the tail correlation structure of credit spread and liquidity risk. The empirical
result reveals that there exists significant asymmetric tail correlation between liquidity
risk and credit spread and the upper tail correlation is higher in particular. This
correlationindicatesthattheprobabilityofthecreditspreadandliquidityriskincreasing
simultaneously during bear market is higher.
In summary, this paper finds that liquidityrisk is an important influential factor on
corporate bond credit spread. The synergism of liquidity risk and credit spread is
stronger in the economic downturn. The conclusion can be referred that the impact of
liquidity risk on corporate bond credit spread exhibits the pattern of a dynamic
nonlinear process. The increase of credit spread is influenced by liquidity risk
increasing in the economic downturn. The conclusion provides practical guidance for
corporate bond investors, issuers and market regulators.
KEYWORDS: corporate bond, credit spread, liquidityriskV
目录
摘要I
ABSTRACT.......III
第 1 章 绪论..........1
1.1 研究背景及意义..1
1.2 文献综述..4
1.2.1 公司债券信用利差的研究综述...4
1.2.2 流动性风险测度的研究综述.......5
1.2.3 公司债券流动性风险溢价的研究综述...6
1.2.4 文献评述...7
1.3 研究思路与出发点..........9
1.4 结构安排与创新点........10
1.5 研究数据来源及说明....11
第 2 章 流动性风险的测度........13
2.1 流动性的定义....13
2.2 流动性的测度指标........14
2.3 流动性风险的概念........18
2.4 基于主成分分析的流动性风险测度实证研究18
2.4.1 指标的选取与计算.........18
2.4.2 平稳性检验.........19
2.4.3 主成分分析结果.20
2.5 本章小结20
第 3 章公司债券非线性流动性风险溢价 .........23
3.1 流动性风险对资产价格的影响23
3.2 基于 MS 模型的非线性流动性风险溢价实证研究....23
3.2.1 研究的理论基础.23
3.2.2 变量的选取与构造.........24
3.2.3 MS 模型的建立..24
3.2.2 MS 模型的估计结果......25
3.3 本章小结27
第 4 章 信用利差与流动性风险的尾部关系研究 .......29VI
4.1 Copula 函数的理论基础...........29
4.1.1 二元 Copula 函数的理论基础...30
4.1.2 二元 Copula 函数的相关性测度...........31
4.2 二元 Copula 模型的建立.........32
4.2.1 边缘分布的选择.32
4.3.1 二元 Copula 函数的选取.........35
4.4 基于 Copula 模型的信用利差与流动性风险相关性实证研究..........40
4.4.1 正态性检验.........40
4.4.2 基于 GARCH(1,1)模型的边缘分布拟合..........41
4.4.3 M-Copula-GARCH(1,1)模型的构建与估计 .....42
4.5 本章小结43
第 5 章 总结及展望........45
5.1 全文总结45
5.2 研究展望46
参考文献..47
发表论文和参加科研情况说明..51
致谢.....
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