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军工行业2018年度投资策略_蛰伏两载、蓄势待发

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军工
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文本描述
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[Table_Title]
军工行业
行业研究/投资策略报告
蛰伏两载、蓄势待发
—军工行业2018年度投资策略
投资策略报告/军工行业
2017年12月8日
[Table_Summary] 报告摘要:
2017年,国防军工指数累计下跌15.31%,大幅跑输沪深300指数,在中信29个
子行业中排名仅为27位。板块估值76倍,回到近10年中枢水平。基金持仓市值
下降至288亿元,占流通A股比例仅为3.98%,创两年内新低。军工行业相对自
身,已具有显著安全边际

军队改革:“脖子以上”改革基本完成,正在进行规模结构和力量编成调整。我们
判断:军改进度较计划有所推迟,但部队调整将带来装备更迭的新机会

国企改革:混改是国企改革的重要突破口,中国核建等四家军工集团成为混改试
点,第三批混改试点已经敲定。此次混改重点在集团二级以下企业,民品领域开
展。资产证券化和员工持股将成为军工混改的主要方式

院所改制:2017年7月,院所改制进入关键实施阶段,首批改革试点有望于2018
年底完成。从资产证券化率和集团架构的角度来看,航天以及电科系有望受益

军民融合:军民融合已上升为国家战略,军民融合纲领性文件出台,领导机构初
步设立。25个领域将重点发展,350个项目正逐步开展

定价机制改革:目标价格管理现已开始试点,此方法将有效降低军品生产成本,
理论上,军品利润率将由原来的5%提升至10%

北斗:北斗三号项目启动,范围覆盖全球,精度提升1-2倍。据统计,2016年中
国卫星导航系统行业产值达2118亿人民币,未来几年将保持20%以上高速增长

导弹:我国导弹已基本实现型谱化。国内需求看,“周边局势紧张+实弹化训练加
强”,促使导弹储备量增加;外贸需求看,导弹出口井喷式增长,未来五年有望跃
居世界第一

电磁弹射:电磁弹射的关键技术已取得突破,有望在003号航母上率先使用。假
设未来中国4艘航母采用电磁弹射系统,电弹单价按30亿计算,未来电磁弹射空
间120亿元

改革主线:中直股份、中航飞机、航发动力、四创电子、内蒙一机、中航机电、
中航光电、海兰信、全信股份
成长主线:合众思壮、振华科技、湘电股份
改革相关政策不达预期;军费增长不达预期
[Table_Invest]
推荐 维持评级
[Table_QuotePic] 行业与沪深300走势比较
资料来源:Wind、民生证券研究院
[Table_Author] 分析师:陈龙
执业证号: S0100517060002
电话: (010)85127513
邮箱: chenlong_yjy@mszq
研究助理:王一川
执业证号: S0100115110024
电话: (010)85127528
邮箱: wangyichuan@mszq
[Table_docReport] 相关研究
投资策略/**行业
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[Table_ProfitDetail] 盈利预测与财务指标
代码 重点公司
现价 EPS PE
评级
12月7日 2017 2018 2019 2017 2018 2019
600038 中直股份 46.17 0.80 1.00 1.28 57.41 46.11 36.14 强烈推荐
000768 中航飞机 17.60 0.23 0.28 0.34 76.96 63.40 52.33 强烈推荐
600893 航发动力 28.25 0.49 0.61 0.75 58.02 46.04 37.91 强烈推荐
600990 四创电子 62.76 1.49 1.85 2.25 42.02 33.98 27.95 强烈推荐
600967 内蒙一机 12.09 0.35 0.43 0.52 34.63 28.33 23.37 强烈推荐
002013 中航机电 11.24 0.29 0.35 0.42 39.15 32.26 26.84 强烈推荐
002179 中航光电 37.00 1.09 1.40 1.78 33.87 26.34 20.77 强烈推荐
300065 海兰信 18.72 0.45 0.67 0.87 41.32 28.05 21.43 强烈推荐
300447 全信股份 20.28 0.55 0.86 1.12 35.95 23.01 17.65 强烈推荐
002383 合众思壮 19.71 0.34 0.51 0.70 58.57 38.52 28.07 强烈推荐
000733 振华科技 15.79 0.48 0.66 0.84 32.99 23.96 18.79 强烈推荐
600416 湘电股份 12.28 0.25 0.35 0.46 49.80 35.44 26.72 强烈推荐
资料来源:公司公告、民生证券研究院
投资策略/**行业
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目录
一、2017年回顾:连续两年下跌,估值回到近十年中枢 .......... 4
二、改革:各项改革持续深化,基本面拐点出现 ........... 5
(一)军队改革:正进行部队编成改革,进度略有延迟 .... 5
(二)国企改革:民品领域、子集团层面或成混改重点 .... 6
(二)院所改制:进入实施阶段,航天、电科最为受益 .. 10
(三)军民融合:领导机构初步建立,25个领域将重点发展 ..... 12
(四)定价改革:试点开始,总装企业利润将大幅提升 .. 15
三、成长:北斗、导弹、电弹有望迎来业绩拐点 ......... 17
(一)北斗:三代北斗项目启动,行业增速有望超20% .. 18
(三)导弹:地缘政治持续紧张,导弹空间巨大 .. 21
(三)电磁弹射:关键技术已取得突破,未来市场空间120亿元 .......... 25
四、投资策略 ........ 29
(一)改革主线 .......... 29
(二)成长主线 .......... 30
(三)重点公司 .......... 30
五、风险提示 ........ 35
插图目录 .... 36
表格目录 .... 37
投资策略/**行业
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一、2017年回顾:连续两年下跌,估值回到近十年中枢
国防军工指数大幅跑输沪深300指数。截止2017年11月22日,国防军工指数累计下跌
15.31%,同期沪深300指数上涨26.49%,军工板块相对收益-41.80%。从行业来看,在中信
29个一级子行业中,食品饮料、家电、非银等蓝筹板块涨幅靠前,均超过沪深300指数,而
军工行业涨跌幅排名仅为第27位

图1:国防军工指数跑输沪深300图2:军工行业排名倒数第三位
资料来源:wind,民生证券研究院资料来源:wind,民生证券研究院
板块连续两年下跌,估值回到十年中枢。长期来看,军工板块涨幅仍然好于沪深300指
数,但最近两年明显落后,上次牛市中积累的涨幅已经基本回吐完毕,板块整体回到2014年
牛市启动时的水平。估值上看,目前军工板块整体估值76倍,虽然相对于沪深300仍然偏高,
但相较牛市高点调整幅度明显,板块整体估值已经接近近10年的估值中枢,安全边际显著

未来,随着资产注入的逐步落实以及新型号武器的逐步列装,行业估值将趋于合理

图3:军工板块持续下跌两年
图4:军工板块估值回到近10年中枢
资料来源:wind,民生证券研究院资料来源:wind,民生证券研究院
基金持仓持续下降,已创2年内新低。2016年,基金总体持有军工股市值有所增加,由
年初的403亿增加至年末的588亿,占流通A股市值比例提升约2%。进入2017年,基金持
仓市值明显下滑,全年持仓市值下降至288亿元,占流通A股比列仅为3.98%,创两年内新
低,未来提升空间巨大

-30%
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%国防军工(中信) 沪深300
(30)
(20)
(10)1030
40
50
60
CS食
品饮

CS家

CS非
银行
金融
CS煤

CS银

CS电
子元
器件
CS钢

CS建

CS交
通运

CS汽

CS有
色金

CS石
油石

CS通

CS医

CS房
地产
CS餐
饮旅

CS电
力及
公用
事业
CS建

CS综

CS电
力设

CS农
林牧

CS基
础化

CS机

CS商
贸零

CS轻
工制

CS计
算机
CS国
防军

CS传

CS纺
织服

-50%
0%
50%
100%
150%
200%
250%
300%
350%
400%
450%
13-0113-0714-0114-0715-0115-0716-0116-0717-0117-07
国防军工(中信) 沪深300
-3070
120
170
220国防军工 沪深300 国防军工历史平均
投资策略/**行业
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图5:机构持仓逐步降低,未来提升空间大
资料来源:wind,民生证券研究院
二、改革:各项改革持续深化,基本面拐点出现
需求端看,军队是军工企业的甲方,其改革方向、节奏直接影响军品订单的释放,其组
织编制和定价机制改革直接影响军品的量和价。供给端看,集团间存在产能过剩、过度竞争问
题(如民船受船运周期影响,造船产能明显过剩),存在整合需求。集团子公司、所辖院所业
务存在重合现象,具备合并同类项必要。上市公司需要通过混改提升生产效益

(一)军队改革:正进行部队编成改革,进度略有延迟
“脖子以上”改革基本完成。“脖子以上”改革重点是建立新型领导指挥体制。截止2016
年12月,解放军相继成立了陆军领导机关、火箭军、战略支援部队,军委机关由4个总部改
为15个职能部门,7大军区调整划设为5大战区,完成海军、空军、火箭军、武警部队机关
整编工作,成立中央军委联勤保障部队。打破了长期实行的总部体制、大军区体制、大陆军体
制,建立了“军委抓总、战区主战、军种主建”的新格局

0%
2%
4%
6%
8%100
200
300
400
500
600
700
2016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q3
基金持股市值(亿元) 占流通A股市值
图6:军队、国企改革直接影响上市公司业绩
供给端:
需求端:
军队改革
国企改革
提战力、打胜仗目的
保军报国、强企富民
组织编制改革装备
品种数量发生变化
定价机制改革企业利润发生变化
军民融合改革竞争格局发生变化
装备
相关
改革
改革方向
影响未来产品结构
改革速度
影响订单释放速度
集团跨集团整合
集团内整合:相关业务板块归类
完善治理结构: 新三会
压缩管理层级:子公司 孙公司
试点员工持股
引入战略投资:股权基金
公司
上市公司
资产注入
降本增效
激发活力
提升估值
业务拓展
资料来源:民生证券研究院整理
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