谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告 行业研究/深度研究 2017年09月13日 交通运输 中性（维持） 沈晓峰 执业证书编号：S0570516110001 研究员 021-28972088 shenxiaofeng@htsc 郑路 执业证书编号：S0570517070001 研究员 021-28972077 zhenglu@htsc 林霞颖 0755-82492723 联系人 linxiaying@htsc 陈宇 021-28972065 联系人 chenyu011574@htsc 1《交通运输: 航运旺季正当时，升值催化航 空》2017.09 2《交通运输: 关注航运旺季和铁路改革》 2017.09 3《中远海控(601919,买入): 业绩符合预期； 看好盈利持续》2017.09 资料来源：Wind 交运公司估值国际比较 受基本面差异及投资者偏好影响，交运子板块外估值差异各有不同 受基本面差异和所在市场投资者偏好影响，交运子板块中外估值差异各有 不同：航运、港口较海外可比公司大幅溢价；公路、铁路、航空A股估值 均高于H股，但低于国际可比公司；国内机场股估值远低于国际；物流估 值差异主要源于个股成长性，而非中外市场整体差异。随着沪深港通联动 加大、国内外资本市场的逐步融通，中外公司估值差异将渐趋缩窄 受主题和热点交易驱动，航运、港口较海外可比公司大幅溢价 航运：A股航运股溢价国际可比公司在50%-100%之间，因为：1）预期 ROE表现高于海外市场；2）市场投资风险偏好较高且多为短线投资导致 A股系统性估值较高；3）航运标的稀缺性带动估值溢价。对标港股市场， 随着沪港联动的加大，和新开设的港股通基金产品上线，AH上市的航运股 两地估值有望收窄。港口：港口板块受政策性主题推动的因素，溢价海外 可比公司100%以上，但ROE和股息率却低于海外公司；受A股市场主题 热点交易性机会的驱动，预计仍将大幅溢价海外市场 收费年限和盈利增幅拖累公路估值，风险偏好和盈利增幅拉高铁路估值 A股公路的估值略高于H股，但大幅低于海外龙头公司，我们分析原因在 于：1）收费期限：目前行业平均剩余收费期约为15年，龙头公司PE约 为13.9倍（2017E）；2）盈利增速：A股公路的盈利增速主要来自内生增 长，增速较慢；海外龙头公司盈利增长主要来自于兼并收购与跨国投资， 增速较快。A股铁路的估值大幅高于H股，但略低于国际可比公司。我们 认为：1）风险偏好差异是导致A\H股溢价的主要因素；2）盈利增速差异 是导致A股铁路较海外公司折价的主因 航空、机场估值均不及欧美，行业区域差异化明显 中国航空公司利润率和ROE水平较低，PB估值低于欧美。对比中外，我 们发现：1）近年来中美航空公司的集中化程度均渐趋下降，但中国的集中 化程度仍高于美国；2）中国航空空域和时刻管制较发达国家更甚，时刻供 给瓶颈难突破；3）中国民航业高速发展，后续空间巨大。机场方面，尽管 中国公司盈利能力不输国际，但估值水平远低于国际机场，原因可能为：1） 杠杆率较低，与资本市场的关系相对疏远；2）分红水平相对较低。基于中 国机场较高的预期盈利增速，我们认为估值差异有进一步收窄的机会 物流估值差异源于成长性，而非中外市场整体估值差异 快递行业在中美两地估值存在差异但差距不大，国内快递龙头相比成熟市 场的UPS/FedEx估值溢价40%，主要原因是目前国内市场格局并未稳定， 龙头企业具备较大成长空间。类似在货代行业，全球龙头康捷物流整体市 值存在天花板，而国内货代华贸物流虽然估值较高但盈利维持稳定增长， 市值由2013年初的25亿增长至目前约90亿，有效消化了较高估值 风险提示：经济低迷，国际贸易摩擦，国企改革低于预期，市场竞争加剧， 油价大幅上涨，人民币大幅贬值，高铁提速，疾病、自然灾害等不可抗力 -1% 4% 9% 14% 160916111701170317051707 交通运输沪深300 行业走势图 相关研究 行业评级： 行业研究/深度研究 | 2017年09月13日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2 正文目录 航运：行业集中度高，A股估值溢价大幅高于国际可比公司4 国际估值比较：航运市场为全球竞争格局，基本面差异化小；A股估值大幅高于 海外 ....... 4 AH股估值对比：龙头企业A股估值大幅高于港股 ....... 5 港口：A股估值大幅高于国际可比公司 ......... 6 A股龙头企业对比港股估值：溢价高出100%以上 ........ 7 公路：与海外龙头相比，A股公路估值并不高 .......... 7 铁路：A股铁路估值低于国际可比公司 ......... 9 航空：H股估值水平远低于A股；欧美航空公司基本面和估值均领先 ....... 11 机场：国内估值水平远低于国际 ..... 14 快递：具备成长性的龙头享受估值溢价 ....... 16 样本选取：中国一线快递格局基本确定，但企业数量依然较多 ........... 16 不同格局下估值差异，海外估值中枢稳定，中国龙头溢价较高 ........... 16 货代：境内相对高估值源于较大成长空间 ......... 。。。以上简介无排版格式，详细内容请下载查看