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区间,没有明显泡沫，少数优质中小创的龙头公司已跌出估值。2016年年报已披露过半，我们预计2017年Q1上市公司
业绩整体平稳，财报季基本面对股价牵引力逐步加大，对个股验证性要求提升，建议继续聚焦“确定性”龙头，关注
低估值或估值合理的医药二线细分龙头，储备优质中小创，但需兼顾空间和持续性
①品牌消费+低估值+国企改革主题共振：东阿阿胶、云南白药、华润三九
②2017年是两票制推广大年，继续推荐受益于市场集中度加速提升的医药流通龙头：上海医药、国药一致、华东医药
③处方药的低估值细分龙头：济川药业、众生药业
④估值和增长匹配的优质中小创：鱼跃医疗、嘉事堂、北陆药业、乐普医疗
理性，部分估值较高且验证周期长的品种预计仍将面临一定压力。②根据公募基金年报统计，医药股机构持仓在2016
年末已达到12%（扣除医药行业基金后近9%），需注意个股的流动性风险
投资要点行业评级: 增持
国泰君安证券
2请参阅附注风险提示
2017为两票制推广大年，龙头医药流通企业受益确定性高
湖南、海南9省开始执行药品两票制，河北、甘肃和辽宁3省即将执行药品两票制，其他省份也稳步推进
。目前，已有湖北武汉、山西长治、江苏泰州、福建、陕西、辽宁、青海和黑龙江出台相关文件，实行
或部分实行耗材两票制。我们判断2017年将是两票制执行落地的大年
对传统的底价代理模式带来巨大冲击，两票制实行后，大量中小型商业公司将加入倒闭、转型、被兼并
的大潮中，商业集中度有望提升。随着两票制在各省推进执行，各地区限定配送商数量，未来“缺乏品
种资源和终端医院覆盖不足”的区域型中小商业公司或将出局，而随着监管力度（尤其是票据查处力度
）的提升，部分非规范性企业也将逐步退出市场，拥有较强上游工业品种资源以及下游渠道优势的龙头
商业公司将迎来并购整合机遇
商业龙头（国药控股、华润医药、上海医药）、跨区域商业龙头（九州通、中国医药、嘉事堂、瑞康医
药）和各省区域龙头（如华东医药、国药一致、柳州医药）共同竞争的新商业格局。我们的重点核心标
的：上海医药、国药一致、华东医药、嘉事堂，估值均处于合理水平，和其未来成长性基本匹配，继续
推荐
详见我们1月初发布的医药流通深度报告《两票制下的新整合时代》和最新专题报告《两票制加速推广、招
标稳步推进》
国泰君安证券
3请参阅附注风险提示
医药品牌消费稳健增长，具备核心竞争力的公司确定性高
药品（特别是处方药）都是“国家消费品”而非“个人消费品”，即支付方是医保基金而非个人，而其
他如家电食品饮料等消费品行业的支付方是以个人为主。所以医药行业只有少部分的公司及其产品是个
人消费品属性。其中，部分品牌中药公司产品以零售市场为主要终端，且向大健康消费品延伸，具备突
出的个人消费品属性
的文化基础和群众基础，在零售终端为主的大健康消费品中有很强的拓展性。同时，和处方药受招标等
价格压制不同，健康消费品价格几乎不受政策影响。且经历了多年市化竞争后走出来的公司，均具备领
先竞争力，业绩稳健，是高端品牌消费的优质投资标的
白酒家电相比，医药消费品启动更晚，目前一线龙头估值也仍在合理水平。我们继续推荐核心标的：东
阿阿胶、云南白药、华润三九
详见我们2月中发布的深度报告《品质力量，品牌崛起》
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