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2018年上半年，由于房地库存持续下降，使房地投资增速仍维持在较高水平，
叠加全球经济复苏，我们预计2018年煤炭需求上半年好于预期，下半年随着政
策对房地产打压房地产销售可能转负，房地产投资可能面临一定压力
供给：十九大提出实现供需动态平衡，预计2018年煤炭供给保持稳定。新增产
能需要产能臵换，对总供给影响有限。安检环保煤管票限制短期供给，煤炭行业
固定资产投资下滑限制长期供给释放，政策加大对煤炭进口调控，进口量有望保
持平稳
煤价：市场认为明年煤炭均价平稳或下跌，我们认为明年煤炭均价将抬升。其中
焦煤均价上涨100元，动力煤均价上涨30元。当下至2018年上半年煤价处于
上涨阶段
今年在冬季限产之前钢铁价格就出现了上涨，说明钢铁行业限产前就已经处于供
需紧张的格局。取暖季钢铁行业实施限产扩大钢铁供需缺口，仅测算四个重点城
市唐山、邯郸、安阳、石家庄钢铁限产50%，生铁产量取暖季将同比降低11%，
虽然当地工地停产对需求受一定冲击，但需求受影响的城市并非经济重镇，而限
产的城市是钢铁主产地，对供给的影响大于对需求的影响。预计钢价在取暖季可
以维持在4500-5000元/吨区间甚至更高。钢铁与煤炭同属于上下游，历史上价
格相关性较强，钢价上涨将带动焦炭、焦煤、动力煤上涨
在煤价上涨的情况下，煤炭股盈利将继续增长。以焦煤公司平煤股份、西山煤电
和潞安环能为例，假设焦煤价格上涨100元、三家公司盈利有望增长31%、30%、
22%。目前煤企盈利水平与2010-2012年相近。2010-2012年焦煤股平煤股份、
西山煤电、潞安环能平均PE（TTM）估值分别为17.8、25.2、17.4。截止12
月19日根据wind一致盈利预期和收盘市值测算三家公司2017年PE分别为
10.4、16.7、12.3倍，较2010-2012PE年均值分别有71%、51%、41%的提升
空间
看好18年上半年煤炭股投资机会，焦煤股预期差最大。市场认为取暖季钢铁焦
炭限产将导致焦煤价格下跌，我们调研了解当前低硫主焦煤仍比较紧张，与市场
预期有较大差别。至明年3月前后，我们预计焦煤价格主要跟随钢价及焦炭价格
上涨，等3月中下旬钢铁焦炭限产解除，焦煤需求预计会有10%左右增长，而
供给方面刚经历春节放假和两会，供给释放受限，彼时焦煤供需将会非常紧张价
格有望大幅提涨。重点推荐龙头焦煤股：平煤股份、西山煤电、潞安环能
房地产投资快速下滑，冬季限产政策放松，政策对煤炭供给限制放松
相关研究报告：
《煤炭行业2017年中报前瞻：中期业绩有望
好于预期，看好龙头焦煤股》 ——2017-07-21
《煤炭2017年下半年策略：周期趋势下行，
聚焦龙头优势企业（PPT）》 ——2017-07-17
《2017年煤炭中期策略：周期趋势下行，聚焦
龙头优势企业》 ——2017-07-04
《2016年报及2017Q1季报梳理：行业触底回升，龙头优势凸显》 ——2017-05-31
《煤炭行业深度报告：龙头估值修复，把握主
题机会》 ——2017-04-08
证券分析师：王政
电话： 0755-81981807 E-MAIL： wangzheng2@guosen
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道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合
理判断并得出结论，力求客观、公正，其结
论不受其它任何第三方的授意、影响，特此
声明
0.6
0.8
1.0
1.2
1.4
D-16F-17A-17J-17A-17O-17
上证综指煤炭Ⅱ
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投资摘要
关键结论与投资建议
关键结论:我们认为2018年煤价均价将上涨，其中焦煤上涨100元/吨，动力煤
上涨30元/吨。测算明年全年煤炭需求小幅增长0.3%，供给保持基本不变。冬
季限产创造供需缺口，大幅推升煤焦钢价格，当下至明年上半年煤价将呈震荡
上行走势。2018年煤炭股盈利继续增长，估值有较大提升空间
投资建议：看好18年上半年煤炭股投资机会，焦煤涨价有望持续超预期，焦煤
股预期差最大。重点推荐龙头焦煤股：平煤股份、西山煤电、潞安环能
核心假设或逻辑
第一，明年全年供需动态平衡，上半年偏紧，下半年略松
第二，需求：通过四大下游行业，我们测算2018年煤炭需求小幅增长0.3%
2018年上半年，由于房地库存持续下降，使房地投资增速仍维持在较高水平，
叠加全球经济复苏，我们预计2018年煤炭需求上半年好于预期，下半年随着
政策对房地产打压房地产销售可能转负，房地产投资可能面临一定压力
第三，供给：十九大提出实现供需动态平衡，预计2018年煤炭供给保持稳定
新增产能需要产能臵换，对总供给影响有限。安检环保煤管票限制短期供给，
煤炭行业固定资产投资下滑限制长期供给释放，政策加大对煤炭进口调控，进
口量有望保持平稳
与市场预期不同之处
市场认为：2018煤价均价平稳或下跌。煤炭企业业绩无增长，对宏观经济过于
悲观担心周期即将或已经见顶。取暖季钢铁焦炭限产将导致焦煤价格下跌
我们认为：2018年煤价均价抬升，其中焦煤上涨100元/吨，动力煤上涨30元
/吨。龙头焦煤股业绩有望增长30%左右。2018年上半年经济需求有望好于预
期。推动煤价震荡上行，周期并未结束。取暖季期间焦煤供需并不宽松价格会
跟随钢铁焦炭上涨，明年3月钢铁焦炭复产，焦煤供需紧张价格有望大幅上涨
股价变化的催化因素
第一，煤价上涨
第二，企业盈利大幅改善
核心假设或逻辑的主要风险
第一，房地产投资快速下滑
第二，冬季限产政策放松
第三，政策对煤炭供给限制放松
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内容目录
供需动态平衡，全年均价抬升5
需求：需求前高后低，全年小幅增长 ... 5
供给：政策动态调控，全年保持稳定 . 13
库存：库存处于低位，支撑价格上行 . 15
煤价：煤价前高后低，全年均价抬升 . 17
限产催化周期，盈利估值双提升可期 .......... 18
冬季限产创造供需缺口，大幅推升煤焦钢价 . 18
2018年煤炭股盈利继续增长，估值有较大提升空间 ........... 20
投资建议：看好2018上半年投资机会，重点推荐龙头焦煤股 ... 20
上半年煤价震荡上行，看好煤炭投资机会 ..... 20
焦煤涨价有望持续超预期，最看好未来预期差最大的焦煤股 ......... 20
重点推荐龙头焦煤股：平煤股份、西山煤电、潞安环能 ..... 21
风险提示........... 21
国信证券投资评级....... 23
分析师承诺....... 23
风险提示........... 23
证券投资咨询业务的说明 ...... 23
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图表目录
图1：煤炭行业四大下游以及终端需求地产基建 ..... 5
图2：煤炭行业四大下游占比 . 5
图3：全社会发电量同比增速近两年稳步上升 ......... 6
图4：全社会发电量增速与GDP增速高度相关 ...... 6
图5：各发电类型发电量，火电发电量占比呈下降趋势 ..... 6
图6：火电增速近两年提升，水电呈大小年规律 ..... 6
图7：生铁产量受经济影响，2015年以来产量同比增速逐步提升 ........... 7
图8：2017年11月生铁产量同比下降3.5% ........... 7
图9：2017年生铁月度累计产量增速呈下降趋势 ... 7
图10：2016年水泥产量增速反弹，2017年小幅回落 ....... 8
图11：水泥产量增速同步或领先于房地产投资增速 ........... 8
图12：水泥产量月度同比增速下行趋势11月出现反弹..... 8
图13：水泥产量月度累计同比增速呈下行趋势11月反弹. 8
图14：合成氨产量增速2012年以来持续下滑 ........ 9
图15：甲醇产量近几年保持平稳较快增长 ... 9
图16：地产投资仍能维持较高速增长 ......... 10
图12：房地产投资月度累计同比增速在高位缓慢下降..... 10
图18：房地产库存持续去化 . 11
图19：新开工增速维持较高水平，购臵土地面积增速持续上升. 11
图20：政策调控导致销售和投资呈下行趋势，预计2018年下半年下行压力较大...... 12
图21：基建投资增速有望保持平稳 . 12
图22：供给侧改革政策下煤炭产量，2016年大幅回落2017年小幅回升 ........ 13
图23：煤炭行业固定资产投资持续下滑 ..... 14
图24：2017年5月以后开始限制进口煤，进口煤同比增速下降........... 14
图25：2018年煤炭进口量预计与2017年持平 .... 15
图26：供给受政策调控，未来供给趋于平稳 ......... 15
图27：全社会库存2016年以来持续去化 .. 16
图28：社会煤炭库存2016年开始大幅下降 .......... 16
图29：6大发电集团库存和可用天数处于低位...... 16
图19：生产地库存下降，中转地和消费地库存上升，中下游正在补库存......... 17
图31：环渤海动力煤与京唐港主焦煤价格走势 ..... 17
图32：环渤海动力煤与京唐港山西产主焦煤2017、2018年价格预测 . 18
图33：冬季限产螺纹钢库存创历史新低，钢价大幅上涨. 19
图34：钢价上涨将带动焦炭、焦煤、动力煤价格上涨..... 19
表1：四大行业及总煤炭需求预测 ..... 9
表2：2018年煤炭股盈利将继续增长 ......... 20
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