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本报告的主要看点：
1. 山西国企改革现状梳理
2. 山西国资国企主要难题
3. 山西国改投资机会
李立峰 分析师 SAC执业编号：S1130515040001 (8621)60230231
lilifeng@gjzq
樊继拓 分析师 SAC执业编号：S1130517070001 fanjt@gjzq
魏雪 联系人
weixue@gjzq
艾熊峰 联系人
aixiongfeng@gjzq
“地方国改”之山西篇：资源领域大有作为
——国企改革系列(十五)
基本结论
频，推进力度或将超预期。2018年是十九大之后的开局之年，同时也是改
革开放40周年，具有重要意义，将大力推进改革开放；深化国企改革是中
国经济体制改革的重点工作，十九大和中央经济工作会议均有部署，国改或
将提速。今年下半年以来，山西国改已现加速迹象，山西省国有资本投运营
公司成立，逐步完成股权划转；产业结构不合理使山西国企深陷困境，倒逼
山西国改背水一战、加速推进，目前已制定详细措施和时间表，多数措施预
计在2018年将进一步推进，可见决心坚定，落地速度或将超预期

2012年以来，以煤炭为主的山西国资国企由于诸多问题，盈利能力日益下
降，18家国企上市公司平均ROE连续三年为负，国企改革已刻不容缓。目
前山西国资国企面临的主要矛盾和难题包括：产业布局不合理，“一煤独
大”问题严重；股权结构单一，国有资本一股独大问题严重；产业链条短，
同质化竞争情况突出，整体盈利能力偏低等

煤炭领域改革迫切，但当前政府工作报告中承诺的“全面启动省属国有企业
改革”尚未在七大煤炭集团兑现；上市国企将成为改革重要平台，而18家
上市国企中有12家属于七大煤炭集团。结合山西国改的主要问题和政策部
署，预计以煤炭为主的资源领域将是下一步山西国改的重点突破方向，主要
包括以下两个方面：
1）煤炭领域行业内部和产业链上下游整合。①根据相关政策部署，煤炭行
业的横向整合将是改革重点方向之一，利用上市公司平台，横向合并打造行
业龙头；②国资委提出，坚持煤电结合、煤运结合、煤化结合，鼓励产业链
上下游企业进行重组或交叉持股，打造全产业链竞争优势；因此预计未来将
围绕产业链纵向整合方向有所推进

2）集团资产注入上市平台。山西省属煤炭企业经过一系列整合重组措施之
后，目前形成七大集团，这七大集团旗下均有上市平台，共12家上市公
司，但大多资产证券化率都偏低，资产注入可期

1）投资主线一：以煤炭为主的资源领域整合，做大做强国企上市平台。建
议关注西山煤电（山西焦煤集团旗下上市公司，政府重点打造的横向整合对
象）；大同煤业、漳泽电力（同煤集团旗下上市公司，集团存在产业链整合
可能）

2）投资主线二：集团资产注入上市公司平台。大同煤业（同煤集团旗下煤
炭业务上市平台，集团煤炭业务资产证券化率较低）；阳泉煤业（阳煤集团
旗下煤炭业务上市平台，集团仍有大量煤炭资产未注入上市平台）；潞安环
能（潞安集团旗下唯一上市平台，集团资产证券化率较低）；通宝能源（晋
能集团旗下唯一上市平台，集团煤炭业务未上市，有资产注入可能）

推进节奏或不及预期

2017年12月22日
“国企改革”专题报告
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内容目录
一、国企国资改革继续深化，山西国改有望加速落地 ..4
1.1迎改革开放40周年，国企改革需重点关注 ........4
1.2山西国改动作频频，推进力度或将超预期 ..........4
二、国企问题重重，改革刻不容缓 ......5
2.1产业结构不合理，“一煤独大”问题严重 5
2.2股权结构单一，国有资本一股独大问题严重 .......8
2.3产业链条短，同质化竞争情况突出，整体盈利能力偏低 .8
2.4企业负债水平高，金融风险巨大 9
三、山西国企改革的主要方向 .9
3.1煤炭领域行业内部和产业链上下游整合 10
3.2集团资产注入上市公司平台 .....10
四、投资建议 ........... 11
股票投资策略报告
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图表目录
图表1：国企改革不断推进 .....4
图表2：2017年山西国改大事件 ....
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