2017年11月30日
投资咨询部
国泰君安国际投资咨询部 1
近期投资策略看点
格林斯潘之谜再现，股市到底怎么啦
摘要
放眼今年全球股市表现,除了极少数几个股市下跌之外,全球
股市均造好。其中MSCI亚太（除日本）指数、香港恒生指
数、以及MSCI新兴市场指数升幅较大。从表现上看，今年
恒生指数上升并非是一个单一的现象，而更倾向于跟随亚太
（除日本）市场和新兴市场股市联动产生。这也是由于今年
亚太和新兴市场经济复苏、美元疲软、和新兴市场估值较低
带动资金回流。据彭博社统计，今年资金总共回流新兴市场
495亿美元。但是过去1个月里，全球股市和债市出现了一
些微妙的变化，如美国通胀不及预期，美国短期国债利率快
速上行，中国10年期国债利率破4，恒指波动指数悄悄抬
头，香港HIBOR利率快速抬升等，预计这些因素将会扰动
市场

我们在本周一出的《策略周报- 【港股盘整后再出发】》中
已经有提到，从近期港股走势上看，港股市场波动边际上升，
让人闻到了盘整的气息，所以建议投资者近期谨慎买入。我
们认为港股盘整主要是受到年底获利了结压力、国内债券收
益率上行、以及美债短期收益率快速上升推升香港HIBOR
创新高等诸多不同因素的影响，港股市场投资情绪被打压

那么，市场利率上行对港股意味着什么？衰退是否临近？判
断未来港股走势还可以参考哪些指标？本文我们从长短期
息差和股市表现、美国铜金价格比与国债收益率相关性、以
及美国10年期国债收益率和CPI指数相关性等方面进行比
较，为投资者具体分析近期市场发生的变化

策略员
Victor Bo Huang（黄博）
(852) 2509 2621
victor.huang@gtjas.hk
各国指数收市价一周变动%年初至今%
香港恒生指数29177.4-1.8%32.6%
恒生中国企业指数11475.7-2.2%22.1%
上证综合指数3317.2-1.0%6.9%
创业板指数1770.3-1.4%-9.8%
道琼斯工业指数23940.71.5%21.1%
标准普尔500指数2626.11.0%17.3%
纳斯达克指数6824.4-0.6%26.8%
罗素2000指数1542.31.5%13.6%
富时100指数7377.0-0.5%3.3%
法国CAC 40指数5417.90.7%11.4%
德国DAX 30指数13149.91.1%14.5%
日经225指数22725.00.9%18.9%
波罗的海干货指数1536.08.7%59.8%
预期估值PEPB股息率%
香港恒生指数13.141.363.43%
恒生中国企业指数8.691.003.52%
上证综合指数14.651.631.96%
道琼斯工业指数19.083.742.20%
MSCI新兴市场指数14.071.722.40%
波幅指数收市价一周变动%年初至今%
VIX指数10.45%-26%
HSI波动率指数17.716%5%
外汇收市价一周变动%年初至今%
美汇指数93.420.21%-8.60%
美元兑人民币6.62-0.49%-4.74%
欧元兑美元1.18-0.19%12.47%
英镑兑美元1.351.12%9.06%
利率收市价一周变动%年初至今%
5年期国债2.13.0%9.1%
10年期国债2.42.8%-2.5%
三个月Shibor4.81.9%45.4%
三个月Libor1.51.7%48.2%
商品收市价一周变动%年初至今%
纽约期油57.5-0.9%7.1%
布伦特期油63.70.2%12.1%
黄金现货 1282.2-0.7%11.3%
三月期铜6760.0-2.8%22.1%
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近期投资策略看点
放眼今年全球股市表现,除了极少数几个股市下跌之外,全球股市均
造好。其中MSCI亚太（除日本）指数、香港恒生指数、以及MSCI
新兴市场指数升幅较大。从表现上看，今年恒生指数上升并非是一
个单一的现象，而更倾向于跟随亚太（除日本）市场和新兴市场股
市联动产生。这也是由于今年亚太和新兴市场经济复苏、美元疲软、
和新兴市场估值较低带动资金回流。据彭博社统计，今年资金总共
回流新兴市场495亿美元。但是过去1个月里，全球股市和债市出
现了一些微妙的变化，如美国通胀不及预期，美国短期国债利率快
速上行，中国10年期国债利率破4，恒指波动指数悄悄抬头，香港
HIBOR利率快速抬升等，预计这些因素将会扰动市场

全球6个主要证券市场年初至今表现恒指和恒指波动指数
资料來源: Bloomberg，国泰君安国际资料來源: Bloomberg，国泰君安国际
我们在本周一出的《策略周报- 【港股盘整后再出发】》中已经有提到，
从近期港股走势上看，港股市场波动边际上升，让人闻到了盘整的气
息，所以建议投资者近期谨慎买入。我们认为港股盘整主要是受到年
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近期投资策略看点
底获利了结压力、国内债券收益率上行、以及美债短期收益率快速上
升推升香港HIBOR创新高等诸多不同因素的影响，港股市场投资情绪
被打压。那么，市场利率上行对港股意味着什么？衰退是否临近？判
断未来港股走势还可以参考哪些指标？本文我们从长短期息差和股市
表现、美国铜金价格比与国债收益率相关性、以及美国10年期国债收
益率和CPI指数相关性等方面进行比较，为投资者具体分析近期市场
发生的变化

1. 关注美国长短期国债收益率缩窄对港股的影响
我们曾在《2017.05.25近期投资策略看点【用美债息差来预判美国经
济衰退及港股美股走势】》中指出过，追溯历史，用美国长短期国债息
差收窄作为经济衰退的先行指标，曾经较为准确的预测了数次经济和
股市危机。美国国债息差和港股恒指比较发现，两者之间存在负相关
性。美债收益率倒挂，港股即出现见顶现象

而近期美债长短端的收益率快速缩窄，一度收窄至57bps，主要是受
到短端国债收益率快速上升，而长端国债收益率平坦导致。从下图看
出，长短期息差是股市的先行指标，息差缩窄往往意味着投资者对未
来经济增速和通胀预期持怀疑态度。但是好在目前美国长短期国债利
差并没有倒挂，所以并没有明显迹象显示经济和股市见顶

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近期投资策略看点
美国10年/2年期国债息差,和恒生指数走势图美国10年期和2年期国债利息差
资料來源: Bloomberg，国泰君安国际资料來源: Bloomberg，国泰君安国际
美国10年/2年期国债息差和标普500走势美国10年/2年期国债息差和美国GDP增速
资料來源: Bloomberg，国泰君安国际资料來源: Bloomberg，国泰君安国际
2. 香港1个月HIBOR快速攀升，预计对港股短期有负面影响
香港一个月银行间同业拆借利率（HIBOR）也在本周连升四日，报
0.999%，创2008年12月以来新高。我们从历史上香港一个月期
HIBOR走势和美国2年期国债收益率走势上看，两者有着一定的相关
性。另一方面，从恒生指数与HIBOR走势上看，两者短线上有一定负5000
10000
15000
20000
25000
30000
35000
-1
-0.50.51.52.53.5
1/901/911/921/931/941/951/961/971/981/991/001/011/021/031/041/051/061/071/081/091/101/111/121/131/141/151/161/17
美国利率差（左轴）恒指0.51.52.53.54/1/20114/1/20124/1/20134/1/20144/1/20154/1/20164/1/2017IndexUSGG10YRUSGG2YR500
1000
1500
2000
2500
3000
-1
-0.50.51.52.53.5
8790939699020508111417
美国利率差（左轴）标普500指数（右轴）
-6
-4
-226
-1
-0.50.51.52.587888889909191929394949596979798990000010203030405060607080909101112121314151516长短端息差美国GDP增速
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