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【
行
业·
证
券
研
究
报
告
】
核心观点
行业竞争加剧，龙头公司集中度持续提高，中小企业面临“出海”或“出清”
的选择。近五年手游行业复合增速高达91.26%，但随着人口红利减弱，我
们判断行业将进入ARPPU主导时期，而ARPPU值上升属于长期过程，并
且我国手游ARPU/GDP值达万分之35，远高于其他国家，ARPPU值增长
将依赖于人均可支配收入增长。竞争格局上，腾讯网易占据着行业流水70%，
激烈竞争导致买量成本上升，中小企业生存困难。海外市场空间广阔，新兴
市场竞争缓和，渠道分成比例低，成为大小厂商必然选择。对于大厂，游戏
文化壁垒低，手游出海有望提振营收（2016年国内手游市场规模100亿美
元，海外市场269亿美元）；对于中小企业，新兴市场国家CR10不足30%
竞争较为缓和，渠道分成比例优于国内（国内5:5，海外3:7），提供增量成
长空间
我们认为（1）俄罗斯、巴西手游市场将成为未来增速最快的地区，目前智
能机普及率（剔除老龄人口）约50%，有望率先进入手游人口红利期。欧美
日韩增速稳定、港台市场日益激烈、（东）南亚手游市场尚需要培育，目前
智能机普及率低（除新马泰等国，其余不足30%），网络和支付配套设施差，
整体步入快速发展期尚需等待；（2）对于大型厂商，将会进行全球化布局，
重点仍为欧美日韩等成熟市场（占据40%以上全球手游市场份额）。中小企
业出于错位竞争和成本考虑，首选东南亚和新兴市场国家作为出海目标
我们处于全球领先水平的细分品类：MOBA类游戏和ARPG类游戏。这两
个细分品类在PC端海外用户受众大（如LOL欧美核心玩家超5000万），
国外移动端此细分品类普及率低，国内厂商具有领先优势，优秀手游作品有
望打开国门（如狂暴之翼登顶34国家畅销榜，全球月流水达4100万。王者
荣耀开启全球发行）。随着核心产品取得成功，海外玩家对国内手游认可度
提高以及对其他游戏品类的认同，具有海外经验的研运一体化公司，将享受
“国产品牌红利”，实现国产手游全面出海
投资建议与投资标的
研发创意还是数据模型经验都已走到世界前列，出海将带来“二次掘金”机
会。关注三条主线：1）强大研发实力的国内龙头公司，爆款游戏有望突破海
外本土化壁垒，培育海外用户、实现二次变现：腾讯、网易、完美世界；2）
具有海外经验研发的一体化龙头公司，有望通过经验外溢打入海外手游市场：
中文传媒、游族网络；3、深耕海外多年的专业发行公司，我们认为发行在成
熟市场仍存在两年以上窗口期，在新兴市场享受中小企业出海红利，实现量
价齐升：宝通科技
风险提示
全民手游出海，开启大航海时代
——游戏出海系列报告之一
互联网与传媒行业
行业评级看好 中性 看淡 (维持)
国家/地区 中国/A股
行业 互联网与传媒
报告发布日期 2017年08月11日
行业表现
资料来源：WIND
证券分析师 项雯倩
xiangwenqian@orientsec
执业证书编号：S0860517020003
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2016-12-22
-42%
-28%
-14%
0%
14%
28%/08/09/10/11/12/01/02/03/04/05/06/07
互联网与传媒沪深300
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HeaderTable_TypeTitle 互联网与传媒深度报告 ——全民手游出海，开启大航海时代目 录
1 全民手游出海，开启大航海时代 ..... 5
1.1 国内手游市场渐入红海，中小企业受挤压 ........ 5
1.1.1 行业进入ARPPU值提升主导期，整体增速放缓 5
1.1.2 头部效应显著，巨头集中度提高 9
1.2 海外市场格局未定，国内厂商抢占制高点 ...... 10
1.2.1 海外手游市场产业链分析 10
1.2.2 全面出海，各取所需 16
2 成熟市场开疆扩土，新兴市场尚待时机 .... 17
2.1 欧美：主机文化悠久，手游取道轻度游戏 ...... 19
2.1.1 美国：主机文化悠久，博彩策略畅销 19
2.1.2 德国：付费率氪金程度均较低，类型
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