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【
行
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证
券
研
究
报
告
】
报告起因
来，受钻机数量反弹等多方面因素影响，压裂需求激增，而供给端产能难以
匹配，我们预计压裂行业已经达到了触底反弹的转折点，具体逻辑如下：
核心观点
动整个压裂行业回暖，钻机数量持续也走高，目前活跃钻机数将近800台，
是低谷时期的两倍多，大规模的油气钻采活动直接拉动了压裂需求
井服务能力，也极大刺激了压裂设备和耗材的需求，过往数年，水平井单井
长度、压裂段数和完井时长均大幅增长，由此带动了压裂设备功率需求和压
裂耗材用量需求的激增
本压缩，年初以来的钻井活动也累积了大量的DUC项目， DUC项目数量已
达近三年来峰值且有继续增长的趋势，长期来看将带来巨大的潜在需求
过重启设备、收购产能等方式，供给端虽有所增长，但难以满足激增的需求，
持续走高的设备和耗材价格也反映了这一点。目前大多数供应商均没有增产
计划，短期内增产难实现，供给端处于缓慢复苏的状态，预计供需错配将长
期持续，推动压裂行业景气度提高。可以预见，因供给不足而价格持续上升
的压裂行业，必将推升页岩油的生产成本。北美页岩油近年来一直作为国际
油市的边际产能，在产量不断衰减的情况之下，页岩油生产成本的抬升，或
将成为支撑国际油价的另一因素
投资建议与投资标的
(601808，未评级)有望受益。近期油价走势较强，我们最为看好估值合理，
且业绩和油价正相关的中国石化(600028，买入)；建议关注海外具有油气资
源布局的新奥股份(600803，买入)；最后桐昆股份(601233，买入)、恒逸石
化(000703，增持)、荣盛石化(002493，买入)等近油端化工股同样较为受益
风险提示
2）压裂供给能力迅速释放
压裂行业触底回升，有望抬升页岩油成
本
石油化工行业
行业评级看好 中性 看淡 (维持)
国家/地区 中国/A股
行业 石油化工
报告发布日期 2017年09月28日
行业表现
资料来源：WIND
证券分析师 赵辰
021-63325888*5101
zhaochen1@orientsec
执业证书编号：S0860511120005
联系人 贾广博
021-63325888-7540
jiaguangbo@orientsec
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9%
18%
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石油化工沪深300
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HeaderTable_TypeTitle 石油化工深度报告 ——压裂行业触底回升，有望抬升页岩油成本目 录
1. 压裂行业有望触底回升 ...... 4
2. 多重因素拉动压裂需求激增 ........... 5
2.1 美国主要页岩油企业资本开支回升 ...... 5
2.2钻机数量反弹拉动需求增长 ...... 5
2.3 完井能力大幅提升刺激需求增长 .......... 7
2.4 DUC项目保障长期压裂需求 .... 8
3. 供给端增产难实现，供需错配长期持续 ..... 8
3.1 供给不足导致压裂设备价格上升 .......... 9
3.2 供需紧张局面短期内难以缓解 . 9
3.3 压裂景气回升或将抬升页岩油成本 .... 10
4. 投资建议 . 11
5.风险提示 ... 11
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HeaderTable_TypeTitle 石油化工深度报告 ——压裂行业触底回升，有望抬升页岩油成本图表目录
图 1. 2004-2012年北美每季度压裂车总功率增长（百万 HP） ... 4
图 2. 美国33家主要页岩油公司资本开支合计 .... 5
图 3. 美国陆上钻机数量 .. 6
图 4. 美国页岩油主产区钻机数量6
图 5. 美国压裂车需求增长远超钻机增速 . 6
图 6. 单井压裂段数持续提升 ....... 7
图 7. 北美页岩油产区压裂砂需求量 ........ 7
表 1. 完井能力提升推动北美压裂需求激增 .......... 7
图 8. 美国DUC项目存量8
图 9. 北美前五大压裂设备供应商产能情况 .......... 9
图 10. 压裂车供需紧张格局将长期持续 . 10
图11. 页岩油井各类成本占比 .... 10
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HeaderTable_TypeTitle 石油化工深度报告 ——压裂行业触底回升，有望抬升页岩油成本1. 压裂行业有望触底回升
过去几年，石油行业最为引人注目的变化无疑就是页岩油的兴起。与之伴随而来的则是与之配套的
压裂和水平井等油服行业需求的爆发性增长。自2010年以来，受技术成熟与页岩油气大规模开采
的双重利好推动，压裂市场规模持续扩大，与此同时，美国的压裂原材料和设备服务供应商数量持
续增长，2010年至2014年北美的压裂车总功率从800万HP激增至近1900万HP，提高了约1.5
倍。过去几年由于这种趋势性变化，国内的压裂相关企业如杰瑞股份、安东油服等也直接受益，杰
瑞股份的油田设备销售收入从2010年的4.18亿元提升至2014年的32.2亿元，股价也随之一路
上扬。但2014年油价大幅跳水，油公司逐年压缩资本支出，压裂行业也受影响景气度下跌
图 1. 2004-2012年北美每季度压裂车总功率增长（百万 HP）
资料来源：VMA Market Outlook Workshop，东方证券研究所
自去年下半年以来，油公司资本开支回升，北美钻机数量触底反弹，同时随着技术进步和完井能力
的提升，市场对压裂服务和设备需求急剧增长，另一方面，供给端在经过2014-2016年的产能衰
退之后，短期内难以复原，更无法实现增长，未来一到两年内，供需紧张的格局将推动压裂行业景
气度持续提高。对于压裂行业来说，我们判断已经达到了触底反弹的转折点，具体逻辑如下：
1. 资本开支回升和钻机数量反弹拉动压裂需求：油公司勘探开发资本开支自去年触底以来有所回
升，从目前美国页岩油公司资本支出情况来看，约60%-80%的资本支出用于勘探开发板块，
油公司资本开支增长推动压裂行业整体回暖。从钻机活动来看，2016年5月北美开工钻机数
达到最低点449台，此后开始触底反弹，今年以来钻机数量大幅增长，目前钻机数量是低谷
时期的两倍多，同时高端钻机利用率也持续走高。大量的钻井活动直接拉动了压裂需求增长
2. 技术进步推动压裂需求激增：随着完井技术的发展，完井服务能力持续提升，水平井长度、完
井时长和总压裂段数持续增长，单口井完井所需的压裂车功率和压裂砂用量均大幅激增，刺激
了压裂设备和压裂耗材的需求上升，完井能力的发展将是压裂需求端的重要驱动因素
3. DUC项目累积，长期压裂需求巨大：压裂耗材的供给和压裂设备的重启落后于需求增长，受
供需错配影响，同时考虑到边际成本问题，导致年初以来DUC项目存量大幅增加，且下半年
内仍将持续，未来有巨大的压裂潜在需求
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HeaderTable_TypeTitle 石油化工深度报告 ——压裂行业触底回升，有望抬升页岩油成本4. 供给端来看，现有的压裂设备和压裂耗材供应商面临产能严重不足的情况，考虑到产能传递至
市场存在着一定的滞后期，且目前大多数压裂设备厂商并未宣布扩产，预计短期之内市场供给
增加将难以实现，目前持续上升的压裂车和压裂耗材价格也反映了这一点，紧张的供需格局在
未来仍将持续
2. 多重因素拉动压裂需求激增
从资本开支来看，美国主要页岩油公司的资本开支在2016年底有所回升，2017年1季度保持相
对高位，预计2017年2季度也将继续增长，推动整个压裂行业回暖。从钻机数量来看，2017年
以来钻机数量稳步走高，虽然存在着部分DUC项目，但钻井工程仍将拉动完井需求，同时DUC
项目累积也保障了未来长期需求。从技术发展来看，完井服务能力的提升有效提高了单井所需的压
裂设备功率和压裂耗材量，刺激压裂需求激增
2.1 美国主要页岩油企业资本开支回升
油公司的资本开支是油服行业的重要驱动因素，自2014年油价暴跌以来，E&Ps的资本开支逐季
下滑，于2016年3季度达到近年来历史低点，页岩油的勘探开发活动也受此影响持续低迷。但自
2016年年底开始，过往三年E&Ps资本开支逐季度下滑的情况有所改善。从我们考察追踪的美国
33家主要页岩油公司来看，2016年第四季度资本开支合计约115.86亿美元，环比大幅增长近90%
2017年一季度资本开支合计有所下滑，但也处于近一年来高位，预计未来三个季度资本开支将保
稳定增长的趋势，压裂行业有望直接获益
图 2. 美国33家主要页岩油公司资本开支合计
资料来源：Bloomberg，东方证券研究所
2.2钻机数量反弹拉动需求增长
从钻井活动来看，美国陆上钻机数量自2014年来持续走低，于2016年5月份达到低谷，但自去
年下半年起实现触底反弹，2017年以来钻机数量稳步走高。虽然存在着部分DUC项目，但钻井
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资本开支 变化率
百万美元
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