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销售：分化开始加剧龙头房企凸显。2017年前三季度总体房企实
现销售商品、提供劳务收到的现金同比增长9.9%，虽然总体增速
依旧保持增长，但增速已明显较去年开始下降。龙头房企优势越
发突出，市场表现为强者恒强的现象越发明显，前三季度TOP10
房企市占率达到25.0%，较16年提升6.3个百分点
扩张：土地供给侧改革加速企业拿地集中度。前三季度房企板块
存货占总资产比重下降至54.2%，较去年全年进一步下降0.9个
百分点，维持13年以来的下降趋势。房企库存加速去化，大部
分房企纷纷面临补库存压力。用购买商品、接受劳务支付的现金
来衡量上市房企的扩张意愿，2017年前三季度上市房企购买商
品、接受劳务支付的现金，同比增长26.4%。在市场强者恒强，
大象起舞的规模因素比较优势之下，龙头房企不断加大拿地力
度，整合市场存量资源，进一步加速市场集中度提升
资金：融资收紧、杠杆提升。17年以来行业整体资金面较为紧张
规模房企外部融资方面受调控影响较小，融资成本优势继续保
持。在房企融资监管趋严的环境下，股权融资和公司债渠道收缩
最为明显，而短融和中票依旧保持良好发展势头。前三季度整体
房企的净负债率达100%，较16年上升约24个百分点，负债明
显增加，房企经营性现金流净额在前三季度由正转负，体现在行
业下行周期中，房企经营现金流状况已经开始出现压力。在盘活
存量资产、拓宽融资渠道方面，房企在逐步探索资产证券化渠道
风险提示：房地产行业受调控因素下行，调控强于预期等
[table_invest] 0422 维持 买入
陈慎
chenshen@csc
021-68821630
执业证书编号：S1440514080003
发布日期： 2017年11月7日
市场表现
[table_industrytrend]
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10/房地产 沪深300
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房地产
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行业动态研究报告
请参阅最后一页的重要声明
本次我们在95家上市房企的基础上，精心选取细分了4家龙头房企、28家中型房企、18家小型房企、24家转
型房企，从而更加全面细致地考察A股房企17年前三季度的经营情况
业绩：盈利质量处于近几年最好年份
业绩：前三季度减收不减利，盈利质量提升
17年前三季度房企总体营业收入增速首次告负，较16年前三季度减少29个百分点，主要原因在于17年
前三季度结算规模较小以及16年前三季度营业收入的高基数。分结构来看，17年前三季度龙头房企营业收入
同比减少10%，降幅最大，中型房企同比减少2%，小型房企同比减少1%，而转型房企同比逆势增长32%。考
虑到16年房地产行业销售的高增长，增速为37%达到近年来最高，部分销售将在第四季度结算，叠加第四季度
历来为房地产行业结算高峰期，我们认为17年第四季度结算空间充足，全年将逐步恢复正向增长
图:总体房企营收增速 图:分级别房企营业收入增速
资料来源：wind，中信建投证券研究发展部资料来源：wind，中信建投证券研究发展部
归母净利润方面，17年前三季度房企总体归母净利润同比增长24.9%，增速较16年下降19.4个百分点，
但增速明显高于营业收入，减收不减利反映出房企盈利质量有所提升。分结构来看，龙头房企17年前三季度归
母净利润同比增长12%，较16年下降16个百分点，下降幅度为非转型房企中最小，强者恒强格局凸显，而中
小型房企增速较16年分别下滑29个百分点和108个百分点，增速尽管下滑较大，但依旧相较龙头房企保持较
快增长，成长弹性光环尚在。转型房企增速则延续16年大幅增长，达到245%，更多企业的盈利已经跟房地产
主业相关性不大
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龙头中型小型转型[table_page] 房地产
行业动态研究报告
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图:总体房企归母净利润增速 图:分级别房企归母净利润增速
资料来源：wind，中信建投证券研究发展部资料来源：wind，中信建投证券研究发展部
盈利质量：利润中枢上行，周转速度回落
17年前三季度房企总体毛利率水平较16年上升约4个百分点至32%，去年至今无论是一二线城市还是部
分三四线城市，住宅价格均出现了一轮快速上涨，根据70个大中城市新建住宅价格指数，一二线房价于去年三
季度增速开始下滑，三线城市增速则一直升至今年三季度才开始下滑，但目前三者增速依旧为正，叠加结算项
目多为早年相对低成本布局的项目，房企毛利率水平有所提升。我们维持年初观点，今年开始至明年房企将迎
来盈利改善区间
分结构看，17年前三季度龙头房企综合毛利率达32%，稳中略升2个百分点，彰显龙头房企的品牌影响力
以及对市场的控制力；中型房企前三季度毛利率实现了成功逆转，上升约9个百分点至36%，超越龙头房企暂
列各类别房企首位，主要原因在于近年来中型房企加杠杆实现销售规模的快速成长，叠加去年以来这一轮的房
价上涨，使得前三季度结算项目的毛利率提升明显；而小型和转型房企受制于规模较小以及成本管控方面较为
弱势，毛利率维持在相对低位
图:总体房企毛利率情况 图:分级别房企毛利率情况
资料来源：wind，中信建投证券研究发展部资料来源：wind，中信建投证券研究发展部
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龙头中型小型转型[table_page] 房地产
行业动态研究报告
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从ROE的角度来看，17年前三季度总体房企ROE达5.85%，同比上升0.5个百分点，主要原因在于：1、
房企整体净利率水平提升，17年前三季度净利率13%，同比上升约2个百分点；2、行业在17年前三季度呈现
主动加杠杆态势，扣除预收账款的资产负债率达53.34%，同比提升2.6个百分点。值得注意的是今年前三季度
房企整体存货周转率下滑0.04至0.14，行业调控带来了一定程度周转速度的下降。随着行业告别过去高增长的
“黄金时代”，进入平稳发展的“白银时代”，房企间的分化差距也越来越大，在行业竞争加剧，集中度上升的
情况下，龙头房企表现越来越稳健，而过去凭借短周期拐点加杠杆以实现弯道超车的中小型房企表现日趋分化，
中型房企依靠其规模和体量优势以及在成本和财务管控方面的能力实现净利率提升进而ROE水平有所回升，而
小型和转型房企ROE水平则相对维持在低位
图:总体房企ROE 图:总体房企存货周转率
资料来源：wind，中信建投证券研究发展部资料来源：wind，中信建投证券研究发展部
图:总体房企扣除预收账款的资产负债率 图:总体房企净利润率水平
资料来源：wind，中信建投证券研究发展部资料来源：wind，中信建投证券研究发展部
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