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海外经济观察_美国GDP如期反弹_欧元区PMI年内首降2017年中信建投16页

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CHINA SECURITIES RESEARCH
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美国GDP如期反弹 欧元区PMI年内首降
——海外经济观察(17.07.24-17.07.30)
事件追踪:美联储7月会议维持利率不变。美联储对于经济
活动的看法与6月变化不大。但在通胀方面,FOMC除了确认总体
通胀的下滑,还提到了核心通胀也同步走低。在缩表问题上,本
次会议将耶伦在6月会议后“缩表将相对迅速(relative soon)
到来”的表述写在声明之中,显示美联储内部就尽快开始缩表可
能已经达成了更多共识

会议结束后,美元指数继续走弱。欧元兑美元继续脱离利差
数据上行。从欧洲央行的整体态度上看,尽管在修改前瞻指引上
保持谨慎,但其对市场的预期管理并不强硬,没有对市场波动的
潜在影响释放明确信号,这或许能抑制欧债利率的上行幅度,却
很难逆转当前的强势欧元。而在国内通胀疲软的背景下,市场对
于美联储的紧缩信号反而并不敏感。因此,下半年美元指数重新
走强,可能还需要依赖于美国经济与通胀的重新回暖,使得市场
对于美联储加息与缩表进行重新定价

上周,共和党推动医改的努力再度受挫。在开启辩论后,有
关医改的三轮投票均以失败告终,这也使得市场对于特朗普新政
的信心再受打击。而近期特朗普团队多名成员的调整,白宫面临
风雨飘摇之势,这也成为近期拖累美元走弱的重要原因。为摆脱
一事无成的局面,税改的推进开始纳入议事日程。上周四,特朗
普政府与国会两党领袖达成协议,将边境税调整从税改计划中去
除,而白宫经济顾问科恩也表示将在8月休会后推进税改的立法,
将100%在2017年内完成。但鉴于税改对于未来美国财政预算的
重大影响,以及失去边境税后财政预算的平衡问题,我们对于税
改完成的时间以及实现的规模仍持谨慎态度

经济观察:美国二季度GDP如期反弹,制造业PMI初值回暖;
日本通胀增速符合预期,失业率再度回落;欧元区制造业PMI自
2016年8月以来首次下滑,德国7月CPI同比初值超预期增长;
英国二季度GDP环比0.3%,通胀对消费的抑制作用开始显现

市场走势:股市:美股走势分化,港股再创新高。债市:欧
美长端国债收益率略有上行。汇市:美元指数继续走低,软脱欧
预期支撑英镑走高。商品:库存减少、沙特限产提振油价,联储
承认通胀疲软金价走高

本周关注:本周英国央行将召开8月会议,尽管通胀走弱使
本月加息概率不大,但看点在于英国央行在委员会成员替换后是
否能够给出未来行动的线索。此外,本周将公布的美国非农就业、
ISM制造业PMI以及欧元区二季度GDP数据也值得关注

黄文涛
huangwentao@csc
010-85130608
执业证书编号:S1440510120015
李一爽
liyishuang@csc
010-85130285
执业证书编号:S1440516110001
发布日期: 2017年8月1日
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17.07.27 FOMC承认通胀下滑 9月大概率启动缩表——FOMC7月会议点评
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一、海外事件追踪
1.1 FOMC承认通胀走弱 9月大概率启动缩表
北京时间7月27日凌晨,美联储公布了7月货币政策声明,维持联邦基金利率1%-1.25%的目标区间,符
合市场预期。在本次会议的声明中,美联储对于经济活动的看法与6月差别不大,认为劳动力市场仍然保持强
劲,经济活动在年内中速提升,家庭支持与企业投资适度扩展。但在通胀方面,FOMC除了确认总体通胀的下滑,
还提到了核心通胀也同步走低,并在2%的通胀目标下方,基于市场数据的通胀预期仍处低位,而基于调查的通
胀预期变化不大。而对于通胀的展望,本次会议声明与6月没有发生变化,认为近期通胀同比仍将低于2%,但
将在中期稳定在目标周围,经济的风险大致平衡,FOMC将密切关注通胀的进展

美联储对于通胀的态度是市场对本次会议的关注焦点。在FOMC6月会议后的新闻发布会中,耶伦曾表示近
期通胀的走弱“在很大程度上”反映了部分特殊因素的影响,包括通信价格与处方药价格的一次性下跌,但预
期这种暂时性因素不会影响通胀在中期升至2%的趋势。但在7月中的国会听证会上,耶伦则表示核心通胀的走
弱仅“部分”由于个别分项价格的意外下跌等短期特殊因素所致,并且这些因素将在未来持续影响通胀同比数
据。尽管耶伦仍然预计在未来几年,随着经济的扩张以及劳动力市场的收紧,通胀将升至2%的目标,但在对于
未来经济的不确定性中,首先指出了通胀在何时并以何种程度响应资源利用率的回升仍然存在较大不确定性,
并表示将密切观察未来通胀数据的进展。由于会后没有新闻发布会,单就本次会议上FOMC对于核心通胀走弱的
表述上看,我们认为FOMC可能承继了耶伦7月听证会上的观点,尽管并未调整通胀展望,但在一定程度上担忧
通胀继续走弱的风险。而这方面的信息需要在会议纪要公布后确认

在本次会议上,美联储保持利率不变,符合市场预期。在近期通胀数据回落的背景下,预计年内第三次加
息将推迟到年末。但会议声明关于缩表的措辞有所变化。在时间上,相比于6月会议上的预计年内缩表,本次
会议则将耶伦在6月会议后“缩表将相对迅速(relative soon)到来”的表述写在声明之中,显示美联储内部就
尽快开始缩表可能已经达成了更多共识。我们预计,9月宣布缩表已成大概率事件。而缩表的方式也将按照6
月会议上确立的原则推进。美联储在缩表之初将为缩表规模设定国债每月60亿美元,MBS每月40亿美元,总
计100亿美元的上限,而每月到期超过上限的部分将继续再投资。而上限每三个月调整一次,国债和MBS分别
增加60亿与40美元,最终将两者每月缩减的上限分别达到300与200亿美元。如果按照这一规则,假设缩表
从10月开始,根据美联储当前持有国债的到期期限与MBS的现金流特征,我们估计年内的缩表规模将与上限一
致,大约在300亿美元

尽管本次会议声明中承认核心通胀走弱,但又暗示9月将开始缩表,总体上看与预期差别不大。市场对于
12月加息的预期依然在略低于50%的水平波动。但美国10年期国债收益率则出现一定的下滑,降至2.29%附近

欧元兑美元也出现较大幅度的升值,一举突破1:1.17。而欧洲央行委员、奥地利央行行长关于有理由在未来撤
出部分宽松政策的表态也是助推欧元上涨的主要原因,但是德债利率则波动较小。从欧洲央行的整体态度上看,
尽管在修改前瞻指引上保持谨慎,但其对市场的预期管理并不强硬,没有对市场波动的潜在影响释放明确信号,
这或许能抑制欧债利率的上行幅度,却很难逆转当前的强势欧元。而在国内通胀疲软的背景下,市场对于美联
储的紧缩信号反而并不敏感。因此,下半年美元指数重新走强,可能还需要依赖于美国经济与通胀的重新回暖,
使得市场对于美联储加息与缩表进行重新定价。HTTP://RESEARCH.CSC
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1.2医改闯关三连败 税改计划将推进
美国参议院在7月25日以51票支持、50票反对的结果决定启动有关废除和取代“奥巴马医改”的辩论,
一度使市场对于新医保法案通过的希望重燃。此前,由于无法获得足够票数,美国国会参议院领袖麦康奈尔将
新的医保替代法案投票推迟至7月4日国庆节休会期结束之后进行。在辩论启动后,参议院共举行了三轮投票,
以决定新医改的下一步方案,但这三轮投票均以失败告终

在第一轮投票中,参议员们就共和党方面提出的“奥巴马医改”替代方案进行表决。这份替代法案较众议
院的版本进行了一定修改:将基于投保人的收入、而非年龄,将原先收入在联邦贫困线的400%以下的个人及家
庭提供税收抵免降至350%,并将废除对于资本利得3.8%的附加税,从而以更大力度大幅削减联邦政府的财政支
持;长期不被医保覆盖的个体将遭到惩罚,对于医保中断时间超过63天的人,将在六个月的等待期后重新纳入
医疗保险福利市场。根据美国国会预算办公室(CBO)公布的数据显示,参议院版本的医改法案将在未来10年
减少财政赤字3210亿美元,并会使得医疗补助计划的开支将在2026年下降26%,但未被医疗保险覆盖的人数
也将增加2200万人。在参议院通过替代法案需要至少60票支持,最终该法案以43票赞成、57票反对的结果
失败。在随后的第二轮投票中,参议员们就直接废除“奥巴马医改”并且两年内无替代方案进行投票。投票结
果为45票赞成、55票反对

而在第三轮投票中,共和党又希望通过“精简废除案”,以废除奥巴马医改的部分核心条款,来达到实现新
法案的目的。根据这项议案,奥巴马医改中强制个人必须购买医疗保险、强制要求雇主提供医保以及对医疗设
备制造商征税等条款将被废除。最终,参议院以49票赞成、51票反对的结果否决了这一议案。共和党参议员
麦凯恩投下了关键反对票。他表示,“精简废除案”难以在现行医保体系被废除后带来有意义的改革,奥巴马医
改当时没有获得共和党支持,由民主党强行在国会推进通过,这是“奥巴马医改”的重大失败之一,共和党不
应重蹈覆辙

医保法案再度遇挫,也使得市场对于特朗普新政的信心再受打击。在多项重大法案国会闯关失利后,特朗
普也质疑建制派代表人物、白宫幕僚长普利巴斯的能力,并宣布由国土安全部长约翰凯利取代他的职务。而近
期白宫多名成员的调整,甚至传出国务卿蒂勒森也将提前辞职的消息,使得特朗普团队有风雨飘摇之势,市场
甚至担忧9月新财年的国会预算案以及债务上限问题无法得到解决,这也成为近期拖累美元走弱的重要原因

而在三连败之后,特朗普仍不放弃推进医改,甚至以把奥巴马医改收到的税款归还给各州政府,以取消为帮助
低收入群体购买保险的拨款。但目前来看,新医改法案的推进仍然困难重重

为了摆脱一事无成的局面,特朗普政府的官员目前也已经将税改的推进纳入议事日程。上周四,财政部长
努钦、白宫经济顾问科恩与国会两党领袖达成协议,将边境税调整从税改计划中去除,这消除了税改的重大障
碍,预计本周对于税改的造势活动就将拉开帷幕。而白宫经济顾问科恩也表示将在8月休会后推进税改的立法,
将100%在2017年内完成。但鉴于税改对于未来美国财政预算的重大影响,以及失去边境税后财政预算的平衡
问题,我们对于税改完成的时间以及实现的规模仍持谨慎态度。HTTP://RESEARCH.CSC
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二、海外一周经济观察
2.1 美国:二季度GDP增速如期反弹 6月耐用品订单大幅上修
在经历了一季度的短暂逆风后,美国二季度GDP增速如期反弹。GDP环比折年增速为2.6%,与预期大致持
平,显著高于修正后的前值1.2%。从分项数据上看,一季度个人消费支出对GDP的拉动率上修至1.3%,显著高
于0.2%的初值,二季度个人消费增速进一步上升1.9%,显示美国国内消费需求并未如想象中疲弱。但值得注意
的是,二季度个人消费物价指数环比仅上升0.1%,创下2015年12月以来的最低值,这其中部分反映了油价的
下滑,但也部分反映了近期美国通胀的疲软。而一季度私人投资拉动率则下修至0.9%,二季度初值进一步回落
至0.4%。此外,私人库存对于经济的拖累则有所减轻,从上月的-1.5%降至0%,而净出口对于经济的贡献率维
持在0.2%。总体上看,美国二季度GDP数据在一定程度上打消了市场对于美国下行的担忧,显示美国经济仍处
在稳健扩张的趋势中

从景气指数上看,美国7月markit制造业PMI初值显著回升,达到53.2,高于预期的52.2,以及上月的
52;服务业PMI指数则与上月持平,略高于预期,使得7月综合PMI初值达到54.2。但另一方面,费城、纽约
等地方联储调查数据本月则大多出现回落,这似乎预示着本月Markit与ISMPMI指数的分化将出现一定的收
敛。总体来看,美国制造业目前仍在稳健扩张的区间。7月美国消费者信心指数依然维持高位,美国谘商会7
月消费者信心指数由上月的117.3上升至121.1,高于预期的116.5,而此前公布的密歇根大学消费者信心指数
终值调整为93.4,高于初值的93.1,但低于上月的95.1

房地产销售方面,6月美国年化成屋销售为552万套,环比-1.8%,低于预期的-0.9%。其中独栋住宅销售
较上月环比下滑-2%,多户型住宅销售则与上月持平。成屋销售去化月数为4.3个月,较上月有所回升,但仍然
处于近年以来的低位。而新屋销售较上月环比增长0.8%,与预期持平,新屋销售去化月数则增至5.4个月

贸易方面,6月美国出口环比增速由上月的0.1%升至1.4%,进口较上月环比-0.3%。出口增速提升使得美
国6月贸易逆差缩窄至639亿美元,不及预期的655亿美元。分产品结构来看,农产品与资本品出口回升是带
动出口上涨的主要因素,两者分别带动出口上涨0.4%以及0.7%;而工业原料和消费品进口下滑则拖累6月进口
增速继续回落

此外,美国6月耐用品订单环比增长6.5%,高于预期的3.7%,而5月数据也由-1.1%大幅上修至-0.1%。运
输订单的大幅提升是驱动6月订单量提升的主要原因,民用飞机订单环比增速由上月的-1.4%增至131.2%,军
用飞机环比也由上月的-34.3%增至-0.3%。而剔除国防与民用飞机的核心耐用品订单环比增长0.1%,但5月数
据则由0%上修至0.5%。资本品订单方面,除国防以及飞机以外的核心资本品订单环比-0.1%,低于预期的0.3%,
但前值也从0.2%上修至0.7%。值得注意的是,近期公布的美国经济数据常常存在初值低于预期,但随后被上修
的情况,尤其是对于波动较大的零售与耐用品订单数据,这可能也使市场在某种程度上低估了美国经济的韧性

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