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回顾2006-2016年，机械行业曾出现过三次涨幅较大的行业主线
机械行业的核心特征是业绩周期性强，投资机会主要源自需求上升，而非
供给收缩。过去10年，共诞生过三次大的投资主线，分别是2007年的船
舶和工程机械，例如中国船舶（年涨幅687%）、广船国际（年涨幅362%）、
三一重工（年涨幅255%）；2010年的轨道交通设备及工程机械，例如时
代新材（年涨幅200%）、三一重工（年涨幅87%）；2013年开始的“新成
长”公司，例如杰瑞股份（年涨幅117%）、富瑞特装（年涨幅133%）、机
器人（年涨幅81%）、南方泵业（现改名为中金环境，年涨幅100%）等
“每一次都是时代的赋予”，基本面变化是大主线诞生和演绎的核心因素
一个投资主线或板块的形成原因中固然会包含情绪甚至主题等交易因素，
但每一轮持续、大幅度的板块性上涨主要还是由基本面因素推动的。上述
三轮投资主线出现的原因分别是2007年时的中国房地产经济繁荣及全球
贸易活跃；2010年前后的“四万亿”投资；2013年前后的页岩气开发、
LNG应用崛起及创业板并购。总结来说，这三轮机会的原因也存在共性，
分别是中国独特的大市场提供了崛起土壤；国产设备凭借超一流服务和高
性价比带来“隐含ROE”的巨大优势，推动快速进口替代；国内外并购，
提供弯道超车机遇
从财务数据看周期行业，十年完成了一轮完整周期修复历程
以工程机械为例，2006-2016年几乎经历了一轮完整的资产负债表修复周
期。更重要的是，透过数据看管理层决策机制和布局能力，在周期更迭之
后，份额不断向优势企业集中。这也是大多数中国制造未来要呈现的趋势
此外值得一提的是，经过中国经济和制造行业若干次、长短不一的周期波
动后，投资人正越来越珍视稳健资产负债表、可持续增长能力强（不依靠
融资来驱动业绩增长）的企业，也赋予他们越来越显著的估值溢价
产生一个投资主线的两个必要条件：“好行业”和优秀的中大市值公司
思考未来的主线，先从当前估值水平说起，选取6个A股历史低点来对比，
机械行业的估值水平仍会呈现分化趋势，挖掘“好行业”和优秀的中大市
值公司将是最优策略。更重要的是，“行业主线将比什么都重要”，只有行
业逻辑得到宏观数据、订单或业绩兑现的“好行业”，才可能引起市场的共
鸣并拥有成为下一个大主线的潜力
智能化、国际化、集成化，是机械行业未来十年主线的寻找方向
一方面，“中国制造”已开始摆脱“微笑曲线”最低点开始向更高附加值的
两端延伸，另一方面人工智能正在渗透到所有行业，设备与人工智能的融
合程度或形成新的核心竞争力。基于这样的整体趋势变化，我们认为，机
械行业未来十年的投资主线可能在智能化、国际化、集成化（即制造加服
务）中诞生，其中涉及中国的世界级技术突破、国家级战略行业、国家级
政策规划的领域尤其具备成为行业主线的潜力
风险提示：宏观经济超预期下行，固定资产投资不及预期
-7%
-2%
3%
8%
13%
18%
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机械设备沪深300
行业走势图
相关研究
行业评级：
行业研究/深度研究 | 2017年09月19日
谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2
正文目录
机械行业2006~2016年投资主线回顾 ...... 4
机械行业特征总结：业绩周期性强，投资机会主要源自需求上升 ..... 4
特点一：细分行业的产业链条短、数量多、差异性大 ... 4
特点二：业绩周期性波动幅度大4
特点三：投资机会主要源自需求上升而非供给 .. 5
基本面角度：国产装备崛起的十年，进口替代叠加并购整合 ........ 9
中国独特的大市场提供了内资企业崛起的土壤 .......... 9
“隐含ROE”的较量：超一流服务和高性价比产品，是进口替代的源动力 ........... 10
国内外并购，资本市场“脱虚向实”提供弯道超车机遇 ........ 11
财务数据角度：周期更迭，行业份额结构趋向集中 ........ 13
工程机械为例，看一轮完整的资产负债表修复周期13
资产负债表的强健程度，决定股价在周期回升阶段的上涨弹性 ...... 15
每一轮周期的更迭，市场份额不断向优势企业集中16
“预判主线比什么都重要”，从“公司”向“行业”分析转变 .... 18
智能化、国际化、集成化，是机械行业未来十年主线的寻找方向 .......... 21
主线之一：从“中国制造”到“中国智造” .... 21
主线之二：海外市场拓展+海外外延并购 .... 23
主线之三：全产业布局的集大成者 .. 25
行业研究/深度研究 | 2017年09月19日
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图表目录
图表1： 各行业上下游产业链关系示意图 ....... 4
图表2： 机械行业代表公司2012-2017年中期杠杆倍数情况 .. 5
图表3： 机械细分行业需求情况图解 .. 6
图表4： 三大板块股价图（对数刻度，以2006.01.04股价为100） ... 6
图表5： 2007年机械行业重点公司年内最大涨幅（当年投资关注船舶+工程机械） ... 7
图表6： 2010年机械行业重点公司年内最大涨幅（当年投资关注高铁设备+工程机械） ........ 7
图表7： 新成长公司股价变化图 ......... 8
图表8： 2013年机械行业重点公司年内最大涨幅（当年投资关注“新成长”公司） .. 8
图表9： 2006-2016年国内房地产、制造业固定资产投资完成额及同比增速 .. 9
图表10： 2006-2015年国内铁路、道路建筑工程固定资产投资完成额及同比增速 ..... 9
图表11： 2006-2016年国内挖掘机、工业机器人销量及同比增速 .... 10
图表12： 2008-2016年中国高铁里程、新增里程及同比增速........... 10
图表13： 2008-2016年中国中车营业收入及同比增速 ......... 10
图表14： 华泰证券机械研究团队“ROE法”对机械设备性价比的比较 .......... 11
图表15： 华泰证券机械研究团队的工程机械草根调研体系框架 ........ 11
图表16： 中、德、美三国机械公司总市值及PE比较 .......... 12
图表17： 中、德、美三国机械公司平均市值及PE比较 ...... 12
图表18： 手工具巨头——史丹利通过并购实现的跨越式成长和“弯道超车” .......... 12
图表19： 历年三一重工、中联重科、柳工总资产 .... 13
图表20： 历年三一重工、中联重科、柳工资产负债率 ......... 14
图表21： 历年三一重工、中联重科、柳工ROE ...... 14
图表22： 跨行业公司ROE变化情况对比 .... 15
图表23： 跨行业公司资产负债率变化情况对比 ........ 15
图表24： 跨行业公司应收账款占比变化情况对比 .... 15
图表25： 跨行业公司资产减值损失变化情况对比 .... 15
图表26： 历年三一重工、中国重汽、宝钢股份、海螺水泥股价涨幅图（以2010-01-01为基准） .... 16
图表27： 化学原料：行业集中度与业绩同步上行 .... 17
图表28： 有色：行业集中度与业绩同步上行 ........... 17
图表29： 2017年1-7月CR8市占率为75.78% ...... 17
图表30： 三一市占率强势增长 ........ 17
图表31： 2017年1-7月国产品牌累计市占率54% .. 17
图表32： 国产品牌市占率持续提升 . 17
图表33： 机械行业各市值区间公司分布（亿元） .... 18
图表34： 机械行业占全部A股市值百分比 .. 19
图表35： 机械行业市值最大/最小五家公司ROE的历史对比 ........... 19
图表36： 机械行业市值最大/最小五家公司净利润的历史对比 .......... 19
图表37： 1980-2016年全国劳动力人口总量平稳增长，劳动参与率逐渐降低 .......... 21
图表38： 2000-2014年制造业劳动力成本（美元/小时） ..... 22
图表39： 人工智能的三个层次 ........ 23
图表40： 2006-2016年机电产品、机械设备出口金额及增速........... 23
图表41： “一带一路”六大经济走廊与节点城市 .... 24
图表42： 柳工全球营销网络布局 ..... 24
图表43： 高铁产业的全球市场机遇 . 24
图表44： 历年中国跨境收购海外标的案例数 ........... 24
图表45： 历年中国跨境收购海外标的金额 ... 24
图表46： 神州高铁通过内生+外延实现了轨道交通后市场的全面布局 .......... 25
图表47： 神州高铁在轨交后市场的工业服务布局 .... 25
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