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进入7月后，受创业板整体波动影响，板块出现较大跌幅，但已于7月
底企稳。截止8月11日，申万环保工程及服务Ⅱ指数较年初下跌6.09%，
同期沪深300指数上涨9.13%，创业板指下跌11.26%
大，高压不减，提高环保防治需求。PPP作为缓解地方政府债务压力、
引导资金“脱虚向实”的手段，立法进程加快。随着相关法规的完善，
PPP将成为公用事业领域的长期合作模式，将加速订单向龙头公司集中
PPP模式的逐渐规范有助于提高社会资本的投资热情，为项目带来更宽
松的融资环境。具体而言，黑臭水体考核节点将至，重点考核的36个城
市治理完成率只有44%，下半年任务依然艰巨。京津冀劣Ⅴ类水占比41%，
为全国主要流域之首，治理需求迫切。现阶段，各类水环境治理项目的
技术、理念出现交错，项目综合性及投资额均有所上升。具有全方位综
合服务能力的平台公司将有更多机会获取大额订单，利于水环境治理龙
头进一步巩固行业地位
染情况出现反弹，取暖期污染指数显著高于全年其他月份，冬季燃煤治
理刻不容缓。此番再提“煤改气”，政策目标清晰，资金支持力度超预期，
且明确了气源等配套设施的具体落实方案。我们认为2017年“煤改气”
短期市场空间超过340亿元，“2+26”城市“煤改气”潜在市场空间超
2000亿元。政策推动下，清洁供热设备会率先受益，长期建议关注煤层
气的开发利用
体收入、利润增速均出现大幅下滑，但创新层企业业绩要明显优于基础
层。同时，细分行业龙头公司收入、利润占比较高，且有集中度提高的
趋势。新三板企业质地相差较大，在价值投资导向下，建议关注各细分
行业龙头、创新层和IPO概念股。同时，业务较为稀缺的公司也值得投
资者关注
及预期
分析师
张红兵
执业证书编号：S0760511010023
Tel：010-83496356
E-mail：zhanghongbing@sxzq
研究助理
张婉姝
Tel：010-83496305
E-mail：zhangwanshu@sxzq
联系人
赵腾辉
Tel: 18801623930
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北京市西城区平安里西大街28号中海国
际中心7层 山西证券股份有限公司
i618
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目录
1.环保行业上半年回顾 · 3
1.1 上半年行情回顾3
1.2 板块估值处于历史低位，公司业绩分化，整体向好 ·· 3
1.3 环保督查常态化，力度持续加码5
1.4 PPP将成为长效机制，或加速公司业绩分化6
2.水环境龙头受益，煤改气力度空前 · 13
2.1水环境治理：环保PPP主战场，综合性治理成主流 · 13
2.1.1 “河长制+PPP”开启水环境综合治理新时代13
2.1.2 黑臭水体治理进展较慢，17/18考核年 · 15
2.1.3 京津冀水生态治理需求迫切18
2.1.4 各类项目相辅相成，项目复杂度提高21
2.1.5 水环境治理龙头优势凸显22
2.2 煤改气：政策力度超预期，短期市场已超300亿23
2.2.1 京津冀大气污染治理任重道远，取暖期污染物浓度明显偏高 23
2.2.2 再提“煤改气”，政策力度空前25
2.2.3 影响“煤改气”推进的主要问题梳理25
2.2.4 “煤改气”市场空间超2000亿元 ·· 30
2.2.5 短期看设备，长期看煤层气33
3.新三板环保：业绩为王，寻龙探奇 · 35
3.1 新三板环保行业现状：增速下降，分化加剧 · 35
3.2 精挑细选，寻龙探奇 · 37
3.2.1 龙头公司优势渐显37
3.2.2 稀缺标的蕴藏潜力40
3.2.3 创新层：已历经锤炼41
3.3 Pre-IPO：坚定的投资主线 ·· 41
4.风险提示43
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1.环保行业上半年回顾
1.1 上半年行情回顾
2017年上半年，受雄安概念影响，环保板块于4月初大幅上涨，5月之后
逐渐回调，接近年初水平。进入7月后，受创业板整体波动影响，板块出现大
幅下跌，但已于7月底企稳。截止8月11日，申万环保工程及服务Ⅱ指数较年
初下跌6.07%，同期沪深300指数上涨9.13%，创业板指下跌11.26%
图表1：环保板块上半年行情回顾
数据来源：山西证券研究所、Wind
1.2 板块估值处于历史低位，公司业绩分化，整体向好
2017年7月以后，申万环保工程及服务Ⅱ板块整体法PE（TTM）已降到
40以下，环保行业整体估值已处于历史较低水平。各子行业估值水平也继续回
落，除节能板块外，水务、大气、固废板块的估值已回到30倍左右，水处理、
监测行业的估值在40倍左右，相比年初性价比有明显提升
图表2：板块估值处历史低位 图表3：各子行业估值均回归
数据来源：山西证券研究所、Wind 数据来源：山西证券研究所、Wind
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在估值水平回落的同时，环保公司整体业绩亮眼。我们对70家环保上市公
司16年的业绩进行了统计，共15家公司营收增速超过50%，占比21%，其中
4家公司营收增速超过100%，占比6%；同时，共18家公司归母净利润增速超
过50%，占比26%，其中8家公司增速超过100%，占比12%
图表4：21%的公司2016年营收增速超过50% 图表5：26%的公司2016年归母净利润增速超过50%
数据来源：山西证券研究所、Wind 数据来源：山西证券研究所、Wind
环保公司业绩分化，龙头公司强者恒强。从近三年的归母净利润分布来看，
环保公司业绩开始出现分化，逐渐向“两端”发展。16年归母净利润超过5亿
的比例是18.57%，而15、14年分别是14.29%、8.57%。由此可以看出，优质
的公司得到了更好的发展，行业集中度在提升
图表6：环保公司归母净利润分布情况
数据来源：山西证券研究所、Wind
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1.3 环保督查常态化，力度持续加码
2016年1月4日，被称为“环保钦差”的中央环保督察组正式亮相，首站
选择河北进行督察。中央环保督察组由环保部牵头成立，中纪委、中组部的相
关领导参加，是代表党中央、国务院对各省（自治区、直辖市）党委和政府及
其有关部门开展的环境保护督察
“党政同责”是环保督查的有力保障。“党政同责”要求督察的对象主要
是各省级党委和政府，及其有关部门，并且要下沉到部分地市级党委和政府
此举将督察的对象从企业变为地方党政机关和企业，由“督企”到“督政”，
促使环保督查能有力的开展
第三批中央环保7督察组全部完成意见反馈。截至8月1日，曾于4月底
至5月底先后进驻天津、山西、辽宁、安徽、福建、湖南、贵州七省市的第三
批中央环保督察组于7月29日至8月1日全部完成对以上七地的督察意见反馈
督察组交办的31457件环境问题举报已基本办结，共立案处罚8687家，拘留
405人，约谈6657人，问责人数超过4660人
表格1：中央环保督查基本情况一览
批次 时间 督查省份 督查结果
试点
2015年12月31日至
2016年2月4日
河北
办结31批2856件环境问题举报，关停取缔非
法企业200家，拘留123人，行政约谈65人，
通报批评60人，责任追究366人
第一批
2016年7月14日至
2016年8月19日
内蒙古、黑龙江、江苏、江
西、河南、广西、云南、宁
夏
办结环境案件11871件，立案超过2600起，约
谈近2000人，问责3422人，拘留253人
第二批
2016年11月24日至
2016年12月30日
北京、上海、湖北、广东、
重庆、陕西、甘肃
办结举报案件15631件，立案处罚6310家，拘
留265人，约谈4666人，问责3121人
第三批
2017年4月25日至
2017年5月28日
天津、山西、辽宁、安徽、
福建、湖南、贵州
办结31457件环境问题举报，共立案处罚8687
家，拘留405人，约谈6657人，问责4660人
资料来源：山西证券研究所、环保部
环保督查力度持续加码。第三批环保督查在办结举报问题、立案、拘留、
约谈、问责的数量上都显著提升，尤其办结举报问题数量达到31457件，约是
第二批的2倍，督查的力度上持续走强
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