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银行股除了低估值，另一个特点是高分红。我们选取了2011年以前上市、
并且在2011-2015年间分红/送股/转增至少5次的公司作为分析样本，按行
业研究其这五年内投资收益和分红情况。银行的年化收益与整体均值接近，
为11.77%，是一个较为不错的水平，分项因素来看，银行年均分红3.6%，
显著高于其他行业，持有银行股意味着每年有相对高的、较稳定的收益
分银行类型来看，大型商业银行的年均现金分红遥遥领先
进一步的，我们分析银行股的机会大概率出现在什么时候。理论上来说，
经济和市场的各个方面都会对银行股价产生影响；实证检验上来看，汇率、
经济增长、物价、M2、利率和风险评价影响最显著。其中，我们认为可能
超市场预期的地方在于经济复苏向好以及汇率没有那么悲观。具体来看，
首先货币宽松周期结束，净息差或走高，带来业绩提升，其次不良生成速
度放缓、处置渠道增加，从而资产质量将得到改善，最后金融监管趋严虽
有利有弊，短期大型银行有相对优势，长期来看理性资产扩张有利银行业
发展。总体而言银行业绩有望见底回升
大型商业银行分红高而稳定，是稳健型投资者的较佳选择，我们建议关注
规模较大、资产质量相对较好的建设银行、工商银行和中国银行；全国性
股份制商业银行中，建议关注盈利能力较强的招商银行、兴业银行；城商
行和农商行弹性相对较大，但可能受到金融监管趋严的影响，可适当关注
受益于地区经济复苏的宁波银行和南京银行。时间点上，可选择在风险事
件发生一段时间后进行布局，彼时市场调整已过，但风险偏好仍低，稳健
的银行股可能迎来一波上涨
Table_First|Table_ReportDate
2017年5月12日
相对市场表现
Table_First|Table_Author
张晓春 分析师
执业证书编号：S0590513090003
电话：0510-82832053
邮箱：zhangxc@glsc
Table_First|Table_Contacter 李朗 联系人
电话：0510-85609581
邮箱：lilang@glsc
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18%银行沪深300
2 请务必阅读报告末页的重要声明
投资策略专题
正文目录
引言 ..... 4
1 从估值说起：PB小于1，行业最低 ........... 4
1.1 PB和PE均为行业最低 ..... 4
1.2 估值走低的原因：边际预期走弱、规模大 .. 5
1.3 低估值的另一面，是稳健和增长空间 ......... 7
2 看分红如何：年均3.6，行业最高 .. 9
2.1 股票分红：三种方式实现 ... 9
2.2 统计计算：筛选分红公司，计算总收益 ..... 9
2.3 结果分析：收益居中，分红有重要贡献 ... 10
3 论攻守兼备：守尚可，什么时候攻？ ....... 13
3.1 从理论和实证看影响因素 . 13
3.2 基本面可能的超预期 ......... 15
3.3 业绩有望见底回升17
4 业内对比和投资策略 ........ 19
3 请务必阅读报告末页的重要声明
投资策略专题
图表目录
图表1：行业PB、ROE和总市值地位 .... 4
图表2：行业PE、ROE和总市值地位 .... 5
图表3：银行PB与净利润同比走势接近. 5
图表4：A股上市银行前10流动股东情况（2017/3/1）6
图表5：各行业指数变异系数 ...... 8
图表6：中美银行ROE（平均法） .......... 8
图表7：中美银行归母净利润同比增长 .... 8
图表8：中美银行市盈率（TTM，中值）9
图表9：中美银行市净率（LF，中值） ... 9
图表10：上市公司按上市时间和区间分红频次分类（2017/2/22） ...... 10
图表11：样本内各行业年化收益率 ....... 11
图表12：样本内各行业年均分红 ........... 11
图表13：样本内各行业累计股份变化倍数 ........ 12
图表14：样本内各行业价格变化 ........... 12
图表15：各银行年化收益率 ...... 12
图表16：各银行年均分红 .......... 12
图表17：各银行累计股份变化倍数 ....... 13
图表18：各银行价格变化 .......... 13
图表19：宏观变量对银行指数向前逐步回归的结果 ..... 15
图表20：宏观变量对银行指数向后逐步回归的结果 ..... 15
图表21：第三产业对GDP的拉动逐渐增加 ...... 16
图表22：中采PMI和财新PMI走高 ..... 16
图表23：汇率压力来源于贬值预期 ....... 17
图表24：汇率预期与利差负相关 ........... 17
图表25：净息差与基准利率走势相关 ... 17
图表26：存贷基准利率变化 ...... 17
图表27：部分银行2016年末资产重定价期限 .. 18
图表28：部分银行2015年末资产重定价期限 .. 18
图表29：贷款结构逐渐改善 ...... 18
图表30：长三角地区不良率率先下行 ... 18
图表31：银行场内杠杆估算 ...... 19
图表32：上市银行简况 . 20
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投资策略专题
引言
一般而言，在股市牛市期间，行业普涨，个股估值提升，市场风险偏好较高，看
重未来的成长空间，成长性佳的行业备受关注；而在我国股市经历了2015年的调整
之后，市场风格改变，对于安全性的诉求开始提升，更看重实际的盈利水平，盈利能
力强的行业在近一年多里普遍都有较好的表现，银行就是其中最具代表的行业之一
我们认为，在未来一段时间内这一风格还将延续，随着经济企稳，银行股的优势将继
续体现。本文对银行股特点和影响其估值变动的因素进行了综合分析，以期为投资者
提供参考
1 从估值说起：PB小于1，行业最低
1.1 PB和PE均为行业最低
在我国的国民经济发展中，银行担任着资源配置的重要职能；在我国金融体系中，
银行占据着核心位置；在我国股票市场的众多行业中，银行股的地位是较为特殊的
在规模方面，2017年年初，银行总市值达8.86万亿，占市场总规模的15%，
是比例最高的。这与银行的职能密切相关，银行的基本职能包括信用中介、支付中介、
信用创造、金融服务等，涉及生活中不同环节、遍布生产中各行各业，对应的总业务
规模较大
银行类上市公司突出的另一个特点是估值低。从市净率PB来看，如下图，银行
是唯一一个PB不到1的行业，意味着当前股价低于每股净资产。从市盈率PE来看，
除去值为负的行业，银行也是唯一一个PE低于10的行业，一定程度上反映出投资
者对银行增长预期不强
与此同时，由于其职能的特殊性，银行的ROE在行业间处于相对较高的水平
图表1：行业PB、ROE和总市值地位
来源：Wind
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