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证券研究报告
2017年2月6日
主题研究
顶层设计改革年，估值体系再切换
观点聚焦
投资建议
目前A股医药板块的P/E水平处于历史平均水平，相对于沪深300
的估值溢价处于历史相对高位。目前板块的最核心矛盾依然是医
保费用紧张，支付方调整终端用药结构，存量受损，增量受益，
在存量占比依然较大的背景下，我们对行业整体持中性观点，建
议关注创新药、优质仿制药、商业流通以及品牌中药等受政策扰
动较小的细分领域。同时我们认为，市场配臵风格将发生切换，
大市值白马公司的估值中枢有望逐步上移；中小市值公司的估值
中枢会逐步下移

理由
创新药以及优质仿制药产业链：国家药审改革以来，临床获批速
度显著提速，创新药进入绿色通道的数量也明显增加。如果2017
年临床基地能够放开，仿制药获批速度也有望提速。同时医保明
显向创新药以及优质仿制药倾斜。创新药产业链和优质仿制药将
会是2017年核心投资主题，A股推荐标的：科伦药业、长春高新、
华东医药、丽珠集团、恒瑞医药、华海药业、乐普医疗、泰格医
药。H股标的：推荐石药集团，建议关注绿叶制药（未覆盖）

商业流通：国家两票制于2017年正式推行，对于行业格局将会产
生深远影响。医药流通领域集中度有望快速提升，对于龙头企业
来说：1）原有优势地区的市场份额将会进一步提升，2）并购空
白市场速度会进一步加快。推荐标的：上海医药A/H。建议关注
华润医药

品牌中药：目前中医药行业发展上升为国家战略，促进中医药行
业发展的行业政策频出，在医保药品终端加成取消的背景下，中
药饮片依然能够享受加成，也将极大促进终端处方。我们认为品
牌中药享受政策红利，同时规避行业降价风险，有望取得显著超
额收益。推荐标的：东阿阿胶、康美药业、华润三九、同仁堂

盈利预测与估值
医药板块估值短期仍处高位，短期药品存量市场仍有下行压力

截至2017年2月初，以历史TTM、整体法、剔除负值统计口径
的医药板块市盈率约39.52倍，高于沪深300市盈率12.70倍
（+211%）。虽然相较于2015年51.09倍估值有较大幅度的回落，
但短期仍高于近6年的平均估值水平38.03倍

风险
医保控费对药品形成降价压力

目标 P/E (x)
股票名称 评级 价格 2017E 2018E
恒瑞医药-A 确信买入 57.70 33.8 30.0
科伦药业-A 确信买入 23.50 30.2 23.9
东阿阿胶-A 确信买入 80.00 16.5 14.3
石药集团-H 确信买入 10.20 19.5 16.4
华海药业-A 推荐 30.00 29.5 41.0
长春高新-A 推荐 135.00 28.6 22.1
华东医药-A 推荐 86.00 22.1 17.7
丽珠集团-A 推荐 70.00 25.9 25.0
乐普医疗-A 推荐 24.00 32.8 25.3
泰格医药-A 推荐 33.00 50.3 29.3
上海医药-A 推荐 24.80 16.5 14.8
康美药业-A 推荐 21.00 22.4 19.7
华润三九-A 推荐 33.00 17.0 15.3
同仁堂-A 推荐 38.00 37.0 32.9
上海医药-H 推荐 25.20 14.5 12.1
华润医药-H 推荐 10.36 15.3 13.7
主要涉及行业
医疗保健
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资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究部
邹朋 屠炜颖 张琎 朱言音 强静，CFA
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93
100
107
114
121
2016-022016-052016-082016-112017-02
相对
值 (
%)
沪深300 中金医疗保健
中金公司研究部: 2017年2月6日
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