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12月纪要显示FOMC决策层认为:其一，税改及资本高估值低波动并存
现状或加速18年加息步伐，分歧从3次或偏少，变化为3次或偏多；
其二，美联储上修2018-20物价及增长展望主因来自于税改大概率落地
（在12月议息会议时）；其三，收益率曲线趋平并不严重，但仍需担忧
其暗含的低增长低通胀预期的市场自洽逻辑，分歧中仍显观望耐心。综
合来看我们认为，前期（12月）“央行偏鹰，市场偏鸽”的态势正随着
鸽派市场逐渐倒戈向鹰派联储而发生改变，最新Fedwatch数据显示，
18年全年加息至少3次概率已超4成。另外，近期FOMC决策层面临重
组，目前来说18年FOMC新决策层是否整体比目前17年旧决策层“更
加”偏鹰还为时尚早，其中包括副主席，纽联储主席（春夏之交离任预
期）及三位美联储理事在内的人选尚未确定，其中大部分需要特朗普亲
自任命，从前期任命夸尔斯来看总统似乎更看重支持去金融监管的理事
在美联储决策层中的比例，而不是关注于货币政策
经济基本面跟踪：上周（1.2-1.5，下同）美国12月非农就业人口增量
远低于预期，但薪资增长符合预期，失业率依然维持17年最低，劳工
数据或支持美联储18年偏“鹰”加息路径；欧元区方面，12月PMI创
2011年2月以来新高，德国2017年失业率连续第四年下降，创1990
年以来最低，欧元区各核心经济数据依然强劲，经济全面向好；日本方
面，12月制造业PMI略高于前值，制造业去年全年整体呈上升趋势，
符合经济缓慢复苏的趋势前期判断
政治基本面跟踪： 上周美国方面，特朗普或在1月中旬决定奥巴马政
府针对伊朗政策的存废，纽约等较为富裕州考虑挑战联邦税改的部分条
款；欧洲方面，德国总理、联盟党领导人默克尔和社会民主党高层在柏
林举行会谈，对试探性谈判表示乐观，英国就加入TPP举行了非正式协
商，欲为脱欧后迅速重振贸易做铺垫；日本方面，安倍晋三在新年贺词
中指出2018年将持续推进改革，同时暗示了作为自民党主席有望突破
连任限制（两任），而实现第三次连任
大类资产跟踪：上周NYMEX原油2018年迎来强劲开局，周三收于三年
来最高水平，周尾因北海和利比亚供应中断局面有所缓和以及特朗普宣
称进行海上石油钻探等而小幅滑落；黄金得益于美元疲软以及地缘政治
紧张局势而连续上涨，美联储12月会议纪要公布导致金价略有下跌；
上周债市持续维持低位，走平态势较为明显；美指保持疲软，美联储会
议纪要公布促使美指小幅反弹，但后因非农不及预期短线下跌后企稳
本周大事件关注：美国12月物价PPI及CPI数据，及特朗普基建进程
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[Table_Author]
证券分析师：李勇
执业证书编号：S0550517090001
证券分析师：刘辰涵
执业证书编号：S0550517100001
010-58034582 liuchenhan@nesc
证券研究报告 发布时间：2018-01-08
投资策略报告
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目录
1.主题点评：“鹰”影来袭，偏鸽市场渐倒向偏鹰联储 .... 4
1.1.12月议息会议纪要概览：重点关注税改如何提振通胀，纪要偏鹰......4
1.1.1.纪要透露：税改及资本高估值低波动并存现状或加速18年加息步伐 ........ 4
1.1.2.纪要透露：减税是主因，美联储上修物价及增长展望 ....... 4
1.1.3.纪要透露：对收益率曲线趋平，美联储分歧中显耐心 ....... 5
1.1.4.综述：鸽派市场逐渐倒戈向鹰派联储，18年全年加息至少3次概率已超4成 ....... 6
1.2.美联储近期官员发言摘要及“鹰鸽谱”分布图 .......6
2.经济基本面分析8
2.1.美国...8
2.2.欧洲...9
2.3.日本.10
3.政治基本面分析 .......... 11
3.1.美国. 11
3.2.欧洲. 11
3.3.日本.12
4.大类资产走势 .. 12
5.本周策略 ......... 15
5.1.美国.15
5.2.欧洲.15
5.3.日本.15
下周大事件汇总 ... 16
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投资策略报告
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图表目录
图1：2017年12月美联储对利率预期点阵图 . 4
图2：FOMC票委情况简图 ...... 8
图3：美国ISM制造业指数及新订单指数 .... 9
图4. 美国当周初次申请失业金人数（万人）9
图5. 美国ADP就业人数变动（万人） ...... 9
图6：美国新增非农就业人数（千人） ...... 9
图7：欧元区PMI走势图（%）10
图8：英国PMI走势图（%） .. 10
图9：德法PMI走势图（%） .. 10
图10：欧元区PPI走势图（%） ........... 10
图11：日本制造业与服务业PMI走势对比图(pips) ...... 11
图12：日本基础货币同比（%） ........... 11
图13：美元兑其他货币走势图13
图14：美元指数走势图 .... ..13
图15：德、日国债收益率走势图（%） .... .13
图16：美国国债收益率走势图（%） ....... 13
图17：纳斯达克指数、标普500走势图 .... 14
图18：日经225指数、德国DAX指数走势图14
图19：MSCI指数走势图 ...... 14
图20: MSCI指数走势图 ...... 14
图21：英镑兑美元走势图 .... 14
图22：黄金、原油价格走势图14
表1：2017年12月美联储主席和联邦储备委员会成员对经济预测表..... 5
续表1. 2017年12月美联储主席和联邦储备委员会成员对经济预测表. ..5
表2：美联储官员发言摘要 .... 6
表3：下周重点关注事件及数据 .......... .16
投资策略报告
请务必阅读正文后的声明及说明 4 / 18
1. 主题点评：“鹰”影来袭，偏鸽市场渐倒向偏鹰联储
1.1. 12月议息会议纪要概览：重点关注税改如何提振通胀，纪要偏鹰
12月13日美联储召开的FOMC会议宣布了2017年的第三次加息，提升联邦基
金利率25个基点，至1.25%-1.50%区间，并继续渐进式缩表。上周二此次货币政策
会议纪要公布，美联储官员认为，若通胀因减税而加速回升，2018年加息步伐或将
提速
1.1.1. 纪要透露：税改及资本高估值低波动并存现状或加速18年加息步伐
会议纪要显示美联储官员就减税影响通胀、进而影响加息步伐的问题进行了讨
论，多数美联储官员支持循序渐进加息路径：其一，多数美联储官员认为宽松的市
场状况和财政政策或导致美联储采取激进的货币政策，若减税带来经济增长和通胀
的突然提速，加息步伐也应当加快；但若通胀保持低位加息步伐将相应放缓。其二，
美联储官员就加息展望存在争议，根据此前公布的美联储对利率预期的点阵图，若
每次加息25BP，明年或将共计加息三次；几位美联储官员认为如此大幅度的加息不
符合让通胀回升至2%的目标，但也有几位官员认为，目前美国存在企业资产估值过
高和金融市场波动率低的问题，减税带来的宽松财政政策环境加之持续低利率带来
的货币政策宽松，或将影响未来金融市场的稳定，2018年加息应当进一步提速
图1.2017年12月美联储对利率预期点阵图
数据来源：东北证券，Federal Reserve System
1.1.2. 纪要透露：减税是主因，美联储上修物价及增长展望
12月FOMC会议全面上调2017年到2020年的GDP预测、下调失业率预测，同
时认为温和通胀是暂时性因素导致，显示出美联储对近期美国经济超预期的乐观
当前公布的会议纪要透露了美联储官员就当前持续疲软的通胀和减税对经济刺激效
果的讨论：其一，多数官员认为个人税负的降低会刺激消费、企业税负的减少将会
提振投资本支出；但是也有官员认为减税对经济刺激效应并不确定，甚至有的官员
认为个税下调带来劳动力供应增加的影响程度不明确。其二，有美联储官员认为，
目前美国经济整体向好、劳动力市场繁荣，与之相关的周期性压力将会通过通胀的
上升表现出来；但也有人认为低通胀持续的时间将会高于普遍预期水平。我们判断
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