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太平鸟针对这三大问题，布局品牌矩阵、升级品牌调性，重新捕获消费者
心智；提前部署电商、购物中心新兴渠道，截至2017H1交易额已接近50%；
通过实施SPA运营模式、启动云仓系统、建设物流中心等方式，提高整条
供应链运营效率。我们认为，太平鸟经过近三年的调整后，品牌价值与运
营能力已达到行业领先水平
中档休闲服饰千亿市场规模，性价比高+款式丰富受众广
相比商务与运动风格，休闲服装适用的着装场景更为丰富，在整个服装市
场中占据着半壁江山。根据Euromonitor预测的数据，2017年国内成人休
闲服装的销售额规模将达到人民币6862亿元，占当年成人服装销售总额
的58.42%；其中中档休闲服装销售额为2454亿元，2011-2020年销售额
CAGR为8.29%。中档休闲服饰性价比高，款式丰富，90后已成为主要消
费客群；此外，在消费升级过程中，中档休闲服饰受到大众消费者的青睐，
不断挤压低档及无品牌服饰的市场份额
快时尚企业的发展关键：产品定位、运营效率、海外拓展、品牌梯队
我们通过比较分析研究，总结出Inditex、Hennes & Mauritz AB、Fast
Retailing这三家快时尚企业在发展演进过程中出现的四个共同特点，包括：
1）找到自身鲜明的产品定位并加以强化，不断提升品牌自身的价值；2）
采用SPA经营模式，直营比例高，在提升运营效率与存货周转效率的同时
严控成本，凭借低加价倍率构建竞争壁垒；3）国内市场发展成熟后，持续
布局海外，抢占全球市场；4）以主品牌为核心，搭建品牌梯队，拓宽价格
带和年龄层，覆盖更多客群，拉动集团整体收入
品牌渠道调整接近尾声，迎来业绩拐点，首次覆盖给予“增持”评级
公司旗下各品牌风格与渠道调整过程接近尾声，多品牌复苏将带来整体收
入的增长。我们预计公司2017-2019年的收入分别为69.72亿元、80.23
亿元、95.70亿元，归母净利润分别为4.55亿元、6.59亿元、8.48亿元，
EPS分别为0.95元、1.37元、1.76元。参考Wind一致预测，A 股可比
公司2018年平均PE约为18.07倍。太平鸟品牌调整到位，新兴渠道提前
布局，给予2018年21~23倍PE，目标价为28.77~31.51元，首次覆盖
给予“增持”评级
风险提示：1）品牌复苏不及预期；2）门店开店低于预期；3）旧渠道大量
关店；4）存货跌价计提增加
总股本 (百万股) 480.93
流通A股 (百万股) 55.00
52周内股价区间 (元) 23.87-43.15
总市值 (百万元) 13,125
总资产 (百万元) 5,623
每股净资产 (元) 6.27
资料来源：公司公告
会计年度 2015 2016 2017E 2018E 2019E
营业收入 (百万元) 5,903 6,320 6,972 8,023 9,570
+/-%18.09 7.06 10.31 15.08 19.28
归属母公司净利润 (百万元) 535.90 427.54 454.66 659.27 847.67
+/-%22.65 (20.22) 6.34 45.00 28.58
EPS (元，最新摊薄) 1.11 0.89 0.95 1.37 1.76
PE (倍) 24.07 30.17 28.37 19.56 15.22
资料来源：公司公告,华泰证券研究所预测726
1,451
2,177
2,902
(21)
(6)26
41
17/0117/0417/0717/10
(万股)(%)
成交量(右轴)太平鸟沪深300
经营预测指标与估值 公司基本资料
一年内股价走势图
投资评级：增持（首次评级）
公司研究/首次覆盖 | 2017年12月22日
谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 2
正文目录
公司简介：品牌渠道多方布局，本土大众时尚品牌起航 ... 5
男女童多品类、多品牌，覆盖更广顾客范围 . 5
顺应客流调整渠道，电商、购物中心增速快 . 6
兄弟联合控股，股权激励考核业绩 .... 7
公司高管连续增持，成长信心充足 .... 8
中档休闲服装市场广阔，三大国际品牌领跑市场 .. 9
千亿市场规模，性价比高+款式丰富受众广 ... 9
驱动因素一：90后将成为主要客群，服装消费频率高 .. 9
驱动因素二：大众消费升级，从无品牌到有品牌，从低档到中档 ....... 10
三大快时尚企业的发展关键：产品定位、运营效率、海外拓展、品牌梯队11
受众广销量大，Inditex、Hennes & Ma
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