敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告|行业策略报告 可选消费|零售 推荐（维持）新零售、新平衡，紧抓“三个代表” 2017年06月04日零售行业2017年中期投资策略 上证指数3106 行业规模 占比% 股票家数（只）642.0 总市值（亿元）73101.4 流通市值（亿元）47231.2 行业指数 %1m 6m 12m 绝对表现-4.0-8.931.5 相对表现-5.6-7.621.3 资料来源：贝格数据、招商证券 相关报告 1、《便利店专题系列二—便利店热潮 来袭，内外资品牌谁与争锋》 2017-05-20 2、《4月社零数据点评—社零数据平 稳向好，个股推荐四大金刚》 2017-05-15 3、《便利店专题系列一—探秘 7-Eleven：如何从制冰公司成长为全 球最大便利店？》2017-05-11 17年以来商贸零售板块股价冲高回落，跌幅达13.5%，跑输大盘19个百分点， 根据基金公司一季报来看，对零售类股票仓位也处于较低水平，市场对于行业弱 复苏带来的业绩改善和新零售未来巨大空间预期尚不充分，存在明显预期差。零 售行业整体市盈率现已回归到30x左右，部分优质个股估值在20x左右，极具投 资价值

到30%以下，对线下零售的冲击力度有所减弱；与此同时，线下服务体验类 消费兴起，帮助实体零售扩宽自己的护城河，有效抗击网络购物的冲击；2） 行业层面百家重点零售企业零售额前三个月回归2%以上增速。企业层面零售 上市公司营业收入在16年和17年Q1分别同比增长1.75%和3.53%，扣非 净利润分别同比增长4.73%和25.05%，覆盖的54家重点企业中扣非净利为 正的数量从16年Q1的20家增长到17年Q1的39家，逐季改善趋势明显

售板块的估值最低回落到20xPE出头，此后随着互联网电商巨头布局线下以 及新零售概念提出，线下零售实体估值又出现了一轮明显回升，2017年随着 社会消费品零售总额增速的企稳，线下零售实体业绩开始回升，目前的PE估 值大概在30x左右。但未来零售个股的走势分化会非常显著，业绩成长确定 性高的将享受高估值，走出独立行情，没有业绩支撑的股价缺乏上涨动力

转型的方向可能有很多，但能够较快的见到业绩的金融是一个；二是新零售 下的消费升级，在存量市场蛋糕下能够瓜分到更多的份额；三是国企改革， 作为一个完全竞争的行业，效率和执行力是摆在第一位的

存改善空间，消费金融业务发展良好，国改推进态度坚决。2）天虹股份：率 先围绕内容渠道进行业态转型，开始进入收获期；新零售布局领先，体验+产 品双升级，属低估值的稳健品种。3）永辉超市：供应链打造+合伙人制度显 著提升净利率；完善的供应链下，门店复制快、培育短，属零售行业中的成 长品种，预计未来三年复合增速30%+。4）飞亚达：名表业务底部复苏，净 利弹性较大，物业重估71亿构筑安全边际，中航系旗下非主业国企改革提供 想象空间。5）红旗连锁：随着新开和新收购门店逐渐培育成熟，利润水平有 望显著回升，便民增值服务、金融等领域也有望给公司贡献多元化收益

-101030 40 50 Jun/16Sep/16Jan/17May/17 (%) (%) 零售沪深300 许荣聪 021-68407349 xurc@cmschina S1090514090002 邹恒超 021-68407543 zouhc@cmschina S1090515040001 撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰撰 行业研究 敬请阅读末页的重要说明Page 2 正文目录 一、虚实融合，寻找新平衡....4 （一）电商放缓，实体趋暖.4 （二）估值回归，走势分化. 8（三）业绩落地“三个代表”.......10 二、转型金融：代表新方向..11 三、消费升级：代表新趋势..15 （一）收入提升与观念改变共同驱动消费升级......15 （二）顺应未来趋势，看好购物中心、新型超市、便利店业态.....16 四、国企改革：代表新效率..1 8五、投资建议20 行业研究 敬请阅读末页的重要说明Page 3 图表目录 图1：国家统计局网上零售额增速......4 图2：艾瑞咨询网购规模数据.4 图3：收入提高后首先增加支出的前3大品类5 图4：零售行业整体底部回暖趋势明显...........6 图5：54家重点行业中扣非净利为正公司数量逐季递增.........6 图6：2005年以来零售板块及子行业动态PE估值水平......... 8图7：社会消费品零售总额同比增速... 8图8：零售指数涨幅和沪深300涨幅..9 图9：2017年初以来至5月底近50只零售指股中仅10%获得正收益.........10 图10：各行业销售商品提供劳务收到的现金/营业收入情况（整体法）........13 图11：近五年各大零售企业网点变化情况....14 图12：苏宁云商零售体系会员数......14 图13：城镇和农村居民收入（元）和收入增速（%）..........15 图14：一/二/三/四线城市及其他地区人均GDP（美元）.....16 图15：一/二/三/四线城市年人均可支配收入（美元）..........16 图16：消费者只购买自己关注品牌的消费者比例.....16 图17：狭义消费信贷（除车贷、房贷）规模提升.....16 图18：南京金鹰世界将成亚洲最大的商业购物中心.17 图19：南昌“天虹COOL+”专为年轻一族定制........17 图20：永辉超市超级物种.....17 图21：天虹全新超市品牌sp@ce .....17 图22：2016中国内陆便利店销售额份额（%）.......1 8图23：鄂武商混改之后净利率情况改善明显20 图24：混改对股价的提振作用.........20 表1：阿里巴巴新零售布局情况..........5 表2：京东线下零售布局情况.6 表3：主要零售公司线上线下融合布局情况....7 表4：零售上市企业金融资产布局情况..........11 表5：零售上市公司混改进展梳理....1 8行业研究 敬请阅读末页的重要说明Page 4 一、虚实融合，寻找新平衡 （一）电商放缓，实体趋暖 1、电商冲击最大阶段已经过去 电商规模增速明显放缓。从艾瑞咨询和国家统计局两者的统计数据来看，网购规模在 2013-2014年基本保持着同比50%以上的高速增长，凭借品种多样性和消费便捷性等 优势与线下零售抢夺市场，对实体零售企业造成较大的冲击。但2016年以来，电商规 模增长开始放缓，增速回落到30%以下，对线下零售的冲击力度有所减弱

图1：国家统计局网上零售额增速图2：艾瑞咨询网购规模数据 资料来源：国家统计局、招商证券资料来源：艾瑞咨询、招商证券 线下服务体验类消费的不可替代性构筑起实体零售护城河。线下零售跟线上相比也有其 显著的不可替代性，服务体验类的消费（如美容美发、个人护理、休闲娱乐）必须依托 线下实体来完成，而根据麦肯锡的研究，消费者开始逐步增加服务体验类的消费开支， 2015年跟2012年相比服务类的产品消费意愿明显增强。这一变化趋势也能帮助实体 零售扩宽自己的护城河，有效抗击网络购物的冲击

01020 25 30 35 40 45 50 20-02 20-04 20-06 20-0 820-10 20-12 20-02 20-04 20-06 20-0 820-10 20-12 20-02 20-04 实物商品网上零售额:累计同比（%） 8180 53 8896 807 845 31 4342 81 6864 61 52 4346 504946 41 3531 28282420 40 60 80 100 1202,000 4,000 6,000 8,000 10,000 12,000 14,000 20-03 20-0 820-01 20-06 20-11 20-04 20-09 20-02 20-07 20-12 20-05 20-10 20-03 20-0 820-01 20-06 网络购物市场规模（亿元）增速（%，右轴）
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