识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 1/27 本报告联系人：袁雨辰021-60750604 yuanyuchen@gf 专题研究|家用电器 2017年09月17日 证券研究报告 推荐 Table_Title 家用电器行业 家电行业PE变迁史：小家电篇（以苏泊尔为例） Table_AuthorHorizontal 分析师：曾婵 S0260517050002 0755-82771936 zengchan@gf Table_Summary2004-2010年，行业快速扩张期，排除2007年牛市影响，PE在16倍至39倍之间波动，相对PE溢价13%-127% （本报告所有PE均为TTM、相对PE均为相对沪深300） 行业规模快速扩张，市场需求持续增长，但集中度较低。这期间，行业内外销增速均有20%左右；与此同时， 我国小家电保有量不断提升。但市场集中度仍较低，根据《家电科技》数据，CR5销售额仅20%

苏泊尔收入、利润快速增长，盈利能力和市场份额均有所提升。公司与法国SEB协同效应明显，助公司收入 和利润年均分别增长33%和36%，排除2010年的原材料价格影响，净利率提升1.4个百分点。同时，公司在小 家电行业中处于领先地位，几大主要小家电产品份额约为10%-20%

政策退出，消费升级尚未达到，市场产生行业见顶担忧。该阶段由于家电下乡政策逐渐退出，行业整体产销 量增速明显下滑。但就市场竞争格局来说，CR3市场份额明显提升，集中度进一步上升，竞争环境改善

苏泊尔业绩平稳增长，SEB订单转移良好，龙头地位进一步稳固。收入和利润增速趋于平稳，年均增速在15% 左右，净利率稳中有升，小幅提升0.15pct。SEB海外订单持续转移，外销收入稳步增长；内销市场份额持续提升 6.6pcts，龙头地位进一步稳固

行业进入消费升级周期，品类扩张，均价提升，市场预期乐观。2016年人均GDP超过53000元，城镇和农 村居民收入也逐步提升。我国的宏观经济条件和居民收入已满足小家电消费升级的要求，行业内新品销量提升， 创新产品占比不断提高，均价也明显提升

苏泊尔顺应消费升级趋势，新品迭出，均价大幅提升，整体增长好于行业。随着海外经济复苏，公司外销收 入恢复增长，内销继续保持良好增长，收入增速高于10%，利润增速高于20%，毛利率提升1个百分点。同时， 公司不断推出新品类，均价也以高于市场的涨幅不断提升，市场份额提升5.5%，龙头地位不可撼动。另外，近期 公司拟收购WMF中国消费者业务，主营高端炊具和小家电产品，预计未来协同效应显著，内销有望进一步增长

我们认为小家电行业目前正处于消费升级周期，我们看好未来小家电行业的消费升级，推荐中式厨房小家电 龙头九阳股份、苏泊尔、美的集团，西式厨房小家电龙头新宝股份，个人护理小家电龙头飞科电器，家居清洁小 家电龙头莱克电气

消费升级不及预期；海外经济低迷；汇率大幅波动

Table_Report 相关研究： 家用行业2017年中报业绩总结:原材料、汇率压力下，业绩增长依然良好2017-09-03 家用电器行业:龙头中报业绩靓丽，持续推荐2017-09-03 家用电器行业:汇兑影响短期业绩，不改长期竞争力2017-08-27 识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明 2/27 专题研究|家用电器 目录索引 1投资故事.5 2第一阶段：2004-2010年，PE在16倍至39倍之间波动，相对PE溢价13%-127%..6 2.1行业情况..6 2.1.1行业规模快速扩张，市场需求持续增长7 2.1.2行业集中度较低，三大小家电公司份额仍较少.9 2.1.3保有量：与欧美差距悬殊........10 2.2公司层面11 2.2.1与SEB协同效应逐渐体现，内外销良好增长.11 2.2.2收入、利润分别年增长33%和36%，盈利能力总体有所提升...........12 2.2.3传统小家电品类覆盖面广，份额位列市场前列13 3第二阶段：2011-2014年，PE从35倍下降到16倍，相对PE从溢价128%下降到26% ......14 3.1行业情况...........
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