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热点问题思考系列报告之八_产业链视角理解PPI波动两条价格线索2017年申万宏源25页
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资料类型 财经报告
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文件大小 1036K (压缩后)
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    专题研究
    2017年04月14日
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    报告之三2015-11-06
    证券分析师
    孟祥娟 A0230511090004
    mengxj@swsresearch.com
    研究支持
    秦泰 A0230116090006
    qintai@swsresearch.com
    联系人
    秦泰
    (8621)23297818×7368
    qintai@swsresearch.com
    本期投资提示:
    PPI中工业产业部门之间形成产业链关系,有助于理解PPI变化的真正驱动因素

    从产业链的视角,PPI中主要包含两条价格线索:1)石油化工产业链:上游为石油工业,
    中游是化学工业,中下游分别传导至纺织业和机械工业;2)煤炭冶金产业链:上游为煤
    炭和炼焦工业,向下传导至冶金工业和建材工业,冶金工业再向下传导至机械工业。上述
    两条产业链,均呈现上游价格驱动整条产业链价格波动的特征,而上述7大工业部门,加
    上波动极小的食品工业,基本可以解释PPI波动中的绝大部分

    原油价格驱动石油化工产业链整体价格变化:全球原油市场是一个供给集中度极高的市
    场,OPEC、美国和俄罗斯三者合计占全球原油供给的约2/3,而下游的化学工业、纺织业
    和机械工业相对集中度极低,相对垄断定价能力较弱,上游原油价格是产业链整体价格主
    要驱动因素

    在页岩油产量预期回升,沙特可能重回竞争性增产策略,预计下半年油价面临小幅下行压
    力。沙特曾于1980年代实施减产保价策略,但在OPEC内部和非OPEC国家的竞争性增
    产压力下,最终在油价和全球原油供给份额两方面均遭受损失;此后沙特转而实施增产,
    最终重新夺回市场份额并挤出竞争对手,得以维持原油价格的稳定。当前美国储量巨大的
    页岩油令沙特再度面临份额威胁,我们认为在全球原油产量达到纪录高位后的短期停产协
    议只是激烈战斗中的喘息,而并非油价趋势上行的开始。由于美国钻井活动自16年中已
    经开始活跃,预计页岩油产量将在几个月内开始回升,沙特或在减产协议到期后再度转为
    竞争性增产策略,从而油价再度面临小幅下行压力。我们预计全年原油价格中枢在50-55
    美元左右,上半年略高,下半年略低

    煤炭冶金产业链上,钢铁和水泥行业单独定价能力较弱,煤炭价格是驱动整条产业链价格
    变化的主要因素。从集中度上来看,煤炭行业前10大企业产量集中度较高,蒙、晋、陕
    三省产量占全国60%以上。而钢铁、水泥行业均面临较为严重的产能过剩问题,产能利用
    率徘徊于70%左右及以下,单独定价能力较弱,供需关系唯有影响到上游的煤炭价格,才
    能传导为钢铁、水泥价格的变化。从价量关系上来看,钢铁、水泥价格变化与煤炭价格相
    关度极高,而14年以来,钢铁和水泥自身的价量关系则相对模糊,且难以被需求变化所
    解释,这一点也是上述传导关系的佐证

    16年钢铁、水泥价格上行,主要由煤炭行业去产量导致煤价大幅飙升所致。去产能不等
    于去产量,16年煤炭行业去产能的同时,大部分时间严格执行276个工作日生产计划,
    煤炭产量自2季度起连续7个月同比降幅在11%以上,史无前例的减产令煤价大幅飙升,
    推升中游钢铁、水泥价格。而钢铁、水泥行业2016年的去产能和减产强度,均尚未将行
    业产能利用率提升至可以实质性影响产品价格的水平,并非16年价格上行的主要原因

    展望17年,煤炭行业去产能过程中价格稳定或成为更重要的目标,这意味着整条产业链
    产品价格均难有显著提升。17年我们已经看到煤炭行业去产能目标下调、监管层对煤炭价
    格稳定、供给保障的关注度显著超过2016年。我们预计煤炭17年产量下降幅度有限,预
    计17年Q5500动力煤价格中枢在550-600元/吨左右。而钢铁、水泥行业产能过剩仍较
    为严重,我们对煤炭价格的判断意味着钢铁、水泥价格在17年可能也难有显著提升空间

    我们基于以下假设对2017年PPI同比进行预测:1)预计原油价格上半年均值54美元/
    桶,下半年均值52美元/桶。2)预计原煤价格在当前基础上小幅下降,4月之后假设Q5500
    动力煤价格稳定在575元/吨的水平。结果显示,2017年PPI同比均值约5.0%左右;高
    点出现在2月,达到7.8%,自3月起转为下降,预计4月PPI同比6.5%,至5月降至
    5.6%左右,此后小幅反弹后缓慢下降至9月的4.4%左右,4季度快速回落至年底的0.2%
    附近。全年翘尾因素平均为4.2%成为主要驱动因素,新涨价因素极为有限

    债券研究
    请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第2页 共25页简单金融成就梦想
    1.提到PPI,我们究竟谈论的是什么? ....... 5
    1.1上下游权重估计:采掘4.3%,生活资料合计26% .... 5
    1.2行业权重估计:佐证上下游和价格线索关系 ... 6
    1.3 工业部门权重估计:7大工业部门,2条价格线索 ... 7
    2.垄断定价能力:PPI主要由上游价格驱动8
    2.1 石油化工产业链:原油生产端集中度极高 ....... 8
    2.2 煤炭冶金产业链:近期煤炭价格是主要驱动力量 ... 10
    3.2017年全球油价之博弈 ........... 13
    4.供给侧改革与煤炭价格 .. 17
    4.1 决定煤炭价格的是产量 . 17
    4.2 去产能≠去产量,2017年煤价难见大涨 ..... 18
    4.3 钢铁、水泥去产能难以令价格上涨 .... 20
    5.小结:两大价格驱动,新涨价动力有限 . 22
    目 录



     
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