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■追根溯源：看小额个人本外币兑换特许业务如何兴起？：2008年8
月，借助北京奥运会的契机，国家外汇管理局发布《关于开展个人本
外币兑换特许业务试点的通知》，个人本外币特许业务在北京、上海两
地正式扬帆启航。至此，特许兑换机构成为个人本外币兑换业务的重
要一环，“银行-代兑机构-特许兑换机构”三位一体的服务体系初现雏
形。与此同时，特许业务也面临一些困境：（1）大部分特许机构仍在
亏损运营，核心利润率低、成本高，亏损局面有待改善；（2）电子旅
支业务认知度不高，短期内业务提升空间有限；（3）现钞来源少或币
种不全，配钞需求无法得到满足；（4）受银行和黄牛的挤压，特许机
构竞争分散且较混乱等。但是，随着“线上预订、线下提取”业务获
批，特许业务迎来创新经营模式，其低成本、规模性、服务时间和辐
射地区全覆盖优势，对增强特许业务可持续发展后劲将具有积极意义，
也为整体亏损的行业带来一些新的希望

■先看巨头：探究经典，优质的盈利模式促较高护城河：国际上个人本
外币兑换特许行业经过几十年的发展，以通济隆（Travelex）、艾西益
（ICE）、汇元通（Geoswift）为首的全球巨头地位显现，也在不断扩大
中国市场，从三个巨头的发展历程来看，（1）通济隆（Travelex）的每
一次的战略目标和转型，都在紧紧围绕着其要成为全球顶尖的外汇兑
换专家的愿景去扩大公司在全球足迹，朝着专业化的方向去专注于外
汇兑换业务，2016年的营收达到7.8亿英镑，息税前利润5200万英镑；
（2）汇元通（Geoswift）集团重点集中于中国市场，围绕着个人货币
兑换业务为成熟业务、跨境支付服务业务为成长主力业务、电子旅行
支票业务为潜在培育业务的战略方针不断壮大；（3）作为艾西益（ICE）
的股东的Lenlyn Group集团是走多元化和综合化发展路线，2016年
Lenlyn Group营收为9.3亿英镑，净利润228万英镑

■蓄势待发：政策利好+需求旺盛+技术创新，行业发展值得期待：从
政策角度，从08年政策推出放宽外汇兑换业务，到2014-2015年行业
政策密集出台，为个人本外币兑换特许机构快速发展打好地基；从需
求角度，跨境旅游+出国留学+商务出行，货币兑换需求旺盛，根据国
家旅游局的数据显示，2016年我国全年出境旅客人次达1.22亿，我们
假设按每人次2000元人民币兑换量计算，市场规模为2400亿；从技术
创新角度，由于第三方支付削弱了外汇现钞需求及传统门店线下服务
能力的不足，传统本外币兑换业务已经过渡到“线上预订、线下提取”
这一货币O2O的创新模式。“互联网+特许业务”有效满足了个人消费
者小面额零钞、币种齐全、汇率划算、提钞高效率的一站式货币兑换
服务，成为整个特许兑换行业未来的发展趋势。目前来看，宇鑫货币、
Table_Title
2017年07月26日
外币兑换行业：出入境游及留学升温，特许行业蓄势待发
Table_BaseInfo
新三板主题报告
证券研究报告
诸海滨 分析师
SAC执业证书编号：S1450511020005
zhuhb@essence
021-35082062
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堆机构逆市买入）
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棋牌游戏行业专题报告 2017-07-21本报告版权属于安信证券股份有限公司

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上海易兑和携程金服在货币O2O模式应用上走在特许机构前列

■小公司大行业：9家国家级+58家地方级，力造千亿级市场规模：截
至2017年6月1日，全国67家汇兑行中仅有9家获得全国牌照。全国
性汇兑行分布在北京、天津、上海、厦门和广东等五省市。根据外汇
管理局发布的通知，原则上全国性的特许机构不会在批准了，这也凸
显了具备全国经营资质的价值和稀缺性。9家机构各具特色（3家外资
系、6家中资系）：在网点数量上，联合货币（T27016.OC）占据榜首（56
家，其中12家在机场）；在和银行合作提钞以及互联网模式上，宇鑫
货币（834510.OC）是最具先发优势的企业；在发展时间上，通济隆
（Travelex）和艾西益（ICE）都经历了40年的行业考验。根据草根调
研了解，特许机构业务发展已快10年，但社会认知度仍不高，根据我
们的假设条件测算，2016年特许业务兑换量仅占全国现钞兑换量的
4%，未来伴随着此项业务解决银行的鸡肋问题、认知度不断提高以及
满足消费者的多层次需求，我们认为其市场占有率会不断提升

■回归公司：新三板货币兑换行业相关公司：根据公司官网和相关公司
公告，上海汇元通整体估值约21亿元。联合货币2017年4月的融资估
值为13.2亿元。根据各个公司年报情况，通济隆（全球）和艾西益的
估值整体超过10亿英镑，根据特许机构拥有的资质及业务开展情况，
叠加个人本外币兑换特许业务的中长期发展空间、全国性资质以及互
联网经营许可，提示投资者重点关注：宇鑫货币（834510.OC）：线上
预订支付+线下银行网点提钞点的新模式；联合货币（T27016.OC）：遍
布中国56个网点+提供38种外币兑换服务。这两家公司相对同行业牌
照较为齐全，业务创新能力强，估值相对较低，具备一定投资价值

■风险提示：互联网线上模式发展低于预期；行业政策不落地及金融监
管趋严。