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长期竞争力评级：高于行业均值
市场数据(人民币）
行业优化平均市盈率 50.51
市场优化平均市盈率 17.51
国金商业贸易产业指数 7534.53
沪深300指数 3426.94
上证指数 3216.75
深证成指 10421.06
中小板综指 11647.48
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显-艺术品拍卖深度报告》，2017.2.22
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3.《中高端消费回暖趋势下，看好低估值百
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4.《春节消费延续复苏，继续看好板块表现-
商业贸易产业行业研究周报》，2017.2.6
5.《17年春节消费数据：春节消费增速同比
提升0.2个百分点，多地...》，2017.2.3
刘彪 联系人 liubiao@gjzq
张斌 分析师 SAC执业编号：S1130511030002 (8621)60230230
zhangbin@gjzq
消费弱复苏提振行业景气，掘金潜力白马股
投资建议
行业策略：16年下半年以来，中高端消费有所回暖，我们认为百货行业在
经历多年低迷后，有望实现持续性弱复苏。根据重点商场数据分析，位于一
线城市及强二线城市、面积较大的购物中心最具竞争力优势，在行业上升期
具有更大的业绩弹性。从商业地产供求来看，一线城市仍是最佳的投资地，
重庆、武汉等强二线城市是较好的布局区域。商业物业总量过剩、质量参差
背景下，精细化运营能力成行业竞争焦点，具有强运营能力的零售商有望通
过抢占存量市场和并购提升市场份额

推荐组合：门店集中一线及强二线城市核心商圈、购物中心业态占比较高且
具备较强商业运营能力及扩张能力的零售商有望在竞争中脱颖而出，推荐天
虹商场、鄂武商、百联股份、重庆百货；建议关注广百股份、欧亚集团

行业观点
中高端消费呈弱复苏态势，百货板块业绩有望改善：16年下半年以来，实
体零售呈现弱复苏态势，中高端消费出现向好迹象。受益实体零售大环境支
撑及消费结构升级趋势，中高端消费有望持续向好，考虑出境游高基数和人
民币贬值趋势，今年的中高端消费数据有望延续较好表现。百货/购物中心是
中高端消费的主要渠道，在行业回暖期受益同店销售增长，具有可观的业绩
弹性。我们认为在行业弱复苏背景下，板块盈利能力复苏基本确立

重点商场销售表现解析中高端消费需求变化：iziRetail每年会针对全国排名
前列的重点百货/购物中心单店销售额进行统计，商场多位于重点城市核心商
圈，定位中高端消费，是当地最具影响力、代表性的零售企业。在中高端消
费回暖趋势下，重点商场也是当地消费市场的风向标。我们整理了2012-
2016年全国单店销售排行数据，以83家具备5年可比数据的门店为样本进
行深入分析，发现整体销售在16年呈企稳趋势，一二线城市及东部发达地
区率先出现消费回暖，购物中心仍是具有竞争力业态，中高端消费不断从中
小型商场向大型商场聚集

成本端仍在高位，商业地产总量激增：近年来，虽然百货租金压力有所缓
解，水电成本有望持平，但人工成本仍将刚性上升，商场整体成本仍然面临
较大压力。商业地产投资规模已高点回落，但在建项目集中入市导致供给仍
在高位，预计17年仍处于供给高峰，百货行业竞争仍在加剧。分区域来
看，一二线城市增速平稳，三线城市供给持续放量。我们认为一线城市经济
基础好，具有较强购买力，且新增供应有限，是最佳的投资地。重庆、武
汉、天津、杭州等强二线城市受益区域经济发展、城市配套完善，需求有望
持续扩张，是较好的布局区域

运营致胜，强者将出：百货/购物中心发展仍处于较低阶段，多而不强，百
货价格虚高、商品同质化等问题依然存在，购物中心大多缺乏成熟的业态、
品牌、客户运营能力。多元化、个性化、体验化的消费需求要求更为专业
化、差异化的服务，精细化运营能力成竞争焦点。在总量过剩、质量参差背
景下，具备较强运营能力的零售企业可通过抢占存量市场&并购提升市场份
额，而REITs、物业资产证券化等融资手段的逐步应用助力强者扩张

风险提示
经济复苏大幅放缓，中高端消费低迷；商业物业供给高峰持续，人工成本
大幅提升

3530
4140
4750
5361
5971
6582
719203
0906
0909
09
160903
09
国金行业 沪深300
2017年03月09日
商业贸易产业 2017年日常报告
评级：增持维持评级
行业深度研究
证券研究报告
用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此
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行业深度研究
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内容目录
一、中高端消费呈弱复苏态势，百货板块业绩有望改善 ........... 4
1.1行业经营环境改善，中高端消费企稳回升4
1.2同店提升拉动业绩改善，百货企业盈利能力复苏基本确立 .......... 5
二、重点商场销售表现解析中高端消费需求变化 .......... 6
2.1整体销售企稳，一二线城市率先回暖 ....... 8
2.2业态表现分化，购物中心仍是具有竞争力业态 .. 11
2.3消费需求从中小体量商场向大体量商场分流 ...... 12
三、成本端仍在高位，商业地产总量激增 ....... 12
3.1租金压力有所缓解，人工成本刚性上升 . 12
3.2商业地产总量激增，区域供求差异明显 . 13
四、运营致胜，强者将出 ........ 15
4.1百货/购物中心多而不强，精细化运营能力成竞争焦点 .. 15
4.2行业整合加速，领先商业运营商集中度有望提升 ........... 16
五、投资建议 ... 17
六、风险提示 ... 17
图表目录
图表1：16年社零增速出现回升迹象 .... 4
图表2：大型零售企业环比有所改善 ..... 4
图表3：可选消费品出现回暖迹象 ......... 4
图表4：零售业预收账款创近年新高 ..... 5
图表5：瑞士名表进口金额出现企稳迹象 .......... 5
图表6：收入提升激发高端消费需求 ..... 5
图表7：奢侈品消费支出持续增长，海外消费占比高 ... 5
图表8：重点流通企业百货店销售额增速小幅回升 ....... 6
图表9：重点百货营收增速回升6
图表10：百货行业单季扣非净利润增速 ........... 6
图表11：2012-2016年全国重点单店销售数据 . 7
图表12：重点商场销售额增速回升 ....... 9
图表13：重点商场坪效降幅缩窄 .......... 9
图表14：一二线城市商场销售增速回升 ........... 9
图表15：一二线城市坪效恢复正增长 ... 9
图表16：一二三城市商场坪效对比 ..... 10
图表17：东中西部地区商场坪效情况 . 10
图表18：各城市人均可支配收入及人均消费额 .......... 10
图表19：快时尚品牌尚未大举进入三线城市 .. 10
图表20：分业态销售额增速.... 11