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要使未来购买力得到释放，我们认为只有通过降低房价、降低房贷执行利率
或者双管齐下方能达成。降房价和降房贷利率倍数存在显著的替代关系，给
定当前利率，利率倍数从1.1倍降至基准相当于降价5%左右。目前申万宏观
预测名义GDP增长为11.8%，实体经济需要的信贷增长仅为14.2%，信贷仍
较为宽松，利率下降可期。未来需要关注的核心变量仍是银行贷款投放的节
奏。综合今年的信贷环境和经济环境，我们认为，首套房贷执行利率应稳定
在基准利率水平，个别时间或地区会略有下浮至90%。由此，我们认为，考
虑到首套房的利率恢复至基准或者0.95，结合对于购买力恢复的判断，我们
认为，全国房价相较2011年下调的幅度为5%（相当于高点下跌11%）基本
即可。而对于部分房价上涨过快的城市，需要调整的幅度需要来得更大
在当前信贷环境转好背景下，楼市的去库存仍较为长久。我们认为两类开发
商值得关注：1）产品适销、快速周转的开发商，这一类开发商将受益于房
贷利率下行带来的首次置业需求、刚性需求的释放，包括：保利地产、万科
A、苏宁环球、招商地产等；2）折价幅度大、拿地成本低、具备降价空间以
取得快速周转的开发商，这一类开发商将受益于房贷利率下行和降价带来的
双重利好，但其销售业绩将决定于其推盘的意愿和力度，包括：苏宁环球、
首开股份、福星股份、华夏幸福、金科股份等
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本研究报告仅通过邮件提供给 恒泰证券 恒泰证券股份有限公司(zcglb@cnht) 使用。2
2012年02月深度研究
请参阅最后一页的信息披露和法律声明1 申万研究?拓展您的价值
目 录
1. 信贷投放决定销售景气........2
1.1 房贷执行利率由信贷额度和行业政策所决定.....3
1.2 房贷执行利率波动对购买力的冲击明显5
2. 2012年释放购买力的必由之路........6
2.1 本轮，叠加房价和利率双重影响，购买力透支严重.........6
2.2 释放购买力的必由之路：不是房价降就是利率降.7
2.3 信贷额度放开与需求下降带来利率下行空间........7
3. 投资策略：房价与利率下行背景下两类公司值得关注
.9
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2012年02月深度研究
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2010年以来，房地产销售量呈现趋势性下降，这与09年房贷利率优惠政策的退
出无法分开；进入2011年，首套房贷利率也在历史上首次出现上浮的现象，大大打
击了本已疲弱的市场。可以说信贷是潜伏在房地产周期中的草灰蛇线，主导着房地产
销售的兴衰。由于信贷额度的变化对于销售预期的影响往往难以度量，而利率的变化
对于购买力的影响将较为直接。因此，在本篇需求初探的报告中，我们将重点分析和
探讨房贷利率的影响因素以及利率变化对于房地产市场所产生的影响和冲击
1. 信贷投放决定销售景气
在我们前期的年会报告《后调控时代，“否极”方能“泰来”》，曾系统分析
过房地产销售的决定因素。我们认为，流动性将决定楼市表现，行业政策主宰市场
波动。而不管是流动性还是行业政策，本质而言，对于房地产市场的影响都在于一方
面影响了居民的购买力，另一方面影响了市场的购买预期。如：当流动性相对宽松或
收紧时，一方面会影响房贷执行利率的变化，另一方面会影响居民的通胀预期，从而
对房地产市场销量产生冲击；而当行业政策变动时候，政府可以通过调整差异化的信
贷利率来抑制或者鼓励居民的购买力，从而起到影响市场销量的作用
图1 行业理解框架：流动性与行业政策
房地产销售
经济增长
首付比例
房贷利率
信贷额度
行业政策：支持还是抑制？
信贷政策：松还是紧？经济增长：增长还是衰退？
流动性
行业政策
资料来源：申万研究
由于信贷额度的变化对于销售预期的影响往往难以度量，而利率的变化对于购
买力的影响将较为直接。因此，在本篇需求初探的报告中，我们将重点分析和探讨房
贷利率的影响因素以及利率变化对于房地产市场所产生的影响和冲击。
