识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明
1 / 20
投资策略|轻工制造
证券研究报告
Table_Title
轻工造纸行业2017年4月月报
良品制造迎合消费升级，精细管理成就品牌价值
Table_Summary月度回顾及行业观点
3月市场行情窄幅震荡，轻工造纸板块下跌0.66%，跑输市场0.75个
百分点；横向来看，在申万一级行业中家电、食品饮料、电子、建筑和休
闲服务行业涨幅居前，轻工板块在全行业表现居中。子板块中家具板块表
现最为抢眼（7.92%），文娱用品涨幅靠前（2.01%）

我们认为，4月份造纸板块整体维持谨慎，建议持续跟踪淡季吨净利
润以判断盈利预期低点，关注标的：太阳纸业、华泰股份；家具板块关注
滞涨次新股与新品类股票，同时跟踪地产周成交，关注标的：顾家家居、
喜临门、海鸥卫浴；包装行业原材料成本压力渐小，看好聚焦高端品牌包
装、拥有良好口碑、产业整合能力强的标的，如裕同科技、合兴包装、奥
瑞金等。主题板块首推互联网和电话售彩，随着三部委督查结果上报、体
彩中心主任上任以及江苏“手游彩”试点接近尾声，建议密切跟踪行业政
策进展，关注标的：人民网、鸿博股份、天音控股、500彩票网

4月份推荐组合：顾家家居、裕同科技、太阳纸业、鸿博股份

月度专题——无印良品：从“没有名字的优良商品”到家喻户晓的家
居品牌
无印良品（MUJI）创始于上世纪80年代的日本，本意是“没有名字
的优良商品”，主推家居，服装和食品等各类优质商品，公司所倡导的自然、
简约、质朴的生活方式受到年轻一族的推崇。自1990年正式独立后无印良
品发展迅速，根据最新披露的数据，公司在全球拥有758家连锁门店，其
中日本本土414家，海外344家，模式以直营为主。无印良品的兴起恰逢
日本消费升级的浪潮，作为SPA模式在家居领域的实践者及标杆企业，公
司坚持自主生产和设计，挑选约300个优质的产品供应商，采用自有品牌
专业零售商经营模式，既保证了产品质量的稳定性，又能享受自有品牌的
高议价。无印良品同时还具有极强的供应链管控能力，公司并没有选择自
建工厂生产，而是采用和工厂签订单生产的方式，同时为降低产品成本，
大力推进成本管控、库存管理，收效显著。在海外扩张方面， 2000年主
板上市后，无印良品在国内市场业务尚未稳定、高成本结构问题尚未解决
的背景下，急于将国内经验快速复制国外市场，遭遇接连失利。但公司及
时进行针对性调整，从“广撒网”到集中精力开拓中国、美国等海外市场，
并从不同国家的特点出发，深入了解当地的文化与消费者偏好，研发出结
合个性化特色的产品，回归初衷的无印良品，重新获得了消费者的肯定

风险提示
经济增速超预期下滑导致需求萎缩；原料价格过快上涨造成企业短期
盈利下滑；相关行业政策的突然转向

Table_Grade 行业评级 买入
前次评级 买入
报告日期 2017-04-06
Table_Chart 相对市场表现
Table_Author 分析师： 申 烨 S0260514080002
020-87578446
shenye@gf
分析师： 赵中平 S0260516070005
0755-23953620
zhaozhongping@gf
Table_Report 相关研究：
轻工制造行业:文化纸价格稳
步上行，关注淡季吨纸净利润
2017-03-26
轻工制造行业:包装纸下游观
望情绪较重，地产新政令家具
板块承压
2017-03-19
轻工造纸行业2017年3月月
报:紧“扣”消费趋势，“乐”
享品质家居
2017-03-03
Table_Contacter
-10%
-2%
6%
14%
2016-042016-082016-122017-03
轻工制造沪深300
识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明
2 / 20
投资策略|轻工制造
目录索引
一、轻工造纸板块月度行情回顾 ..... 4
（一）轻工板块的整体市场表现 ........ 4
（二）轻工子板块的市场表现5
（三）轻工板块市盈率的走势变化 ..... 5
（四）轻工造纸行业月度策略观点 ..... 6
二、无印良品：从“没有名字的优良商品”到家喻户晓的家居品牌 .......... 8
（一）精准定位打开市场，精细管理造就成长........... 8
（二）危机激发变革，良品再创辉煌 ........... 10
三、无印良品在中国 ......... 14
（一）中国业务成新引擎，渠道下沉完善布局......... 14
（二）小众品牌冲击渐显，因地制宜有待改进......... 15
（四）变革方向与战略规划 .. 16
（五）对国内家居品牌的启示 .......... 17
四、风险提示 ........ 19
图表索引
图1：3月轻工指数表现略逊于市场 ........... 4
图2：3月轻工板块在全行业涨幅居中 ....... 4
图3：家具板块表现突出，造纸板块出现回调 ....... 5
图4：申万一级行业市盈率比较（TTM） ... 5
图5：轻工板块历史市盈率走势 ..... 6
图6：无印良品家喻户晓的品牌标识 .......... 8
图7：无印良品业务分布 .... 8
图8：无印良品销售收入及营业利润 .......... 9
图9：无印良品毛利率与净利率 ..... 9
图10：三大类产品销售情况（2016年前三个季度） ........ 9
图11：2015年家居、服装、食品类产品销售占比9
图12：2000-2003年公司销售收入及营业利润 ... 10
图13：2000-2003年公司毛利率与净利率 ........... 10
图14：2006-2013年公司销售收入及营业利润 ... 12
图15：2006-2013年公司毛利率与净利率 ........... 12
图16：旗舰店的MUJI BOOKS ... 13
图17：旗舰店的IDEE ...... 13
图18：中国门店的扩张 .... 14
图19：2015年按地区划分营业利润（单位：十亿日元） ........... 14
图20：2011-2016年中国内地开店量 ...... 14
图21：2016年中国内地开店区域分布 .... 14
图22：国内极简设计的家居品牌梵几 ...... 15
图23：国内极简设计的家居品牌光阴木器 ........... 15