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摘要：
[Table_Summary]投资建议：亚马逊历经23年发展成为全球最大电商公司，其发展经
历对电商行业具有标杆意义。纵观亚马逊成长经验，其经历了重资产
投物流提升体验、高研发投技术提升效率、铸就护城河提升盈利三阶
段，并在第一阶段中和第三阶段初出现两次盈利拐点。国内电商从流
量红利进入品牌红利阶段，寡头优势愈发明显，三大巨头各具优势：
对比亚马逊发展阶段，苏宁、京东正处于第一阶段重资产投入前期、
末期，阿里平台模式跳过第一阶段，基本处于第三阶段初期。建议增
持：苏宁云商；美股受益标的：京东、阿里巴巴、宝尊电商
电商行业标杆亚马逊的发展三阶段。亚马逊在发展过程中经历了三
大阶段，对电商行业发展具有重要意义：①2002-2009年，亚马逊大
量资本性支出投入仓储物流基础设施，以物流体验作为核心竞争力，
在此阶段公司资本性支出占收入比重2%左右，毛利率维持在23%附
近，并在2005年后取得了3%左右稳定净利率；②2010-2015为应对
线下企业竞争，扩大第三方平台，亚马逊在2010年开始加大在云服
务等科技领域投入，资本性开支占收入比重提升至5%左右，而受益
于第三方平台和云服务等收入增加，公司毛利率逐渐提升至33%，但
整体盈利由于研发费用影响下滑至1%左右。③2016- 通过前期投入，
公司在技术、物流两方面形成了宽护城河，云服务收入占比已经超过
10%，公司毛利率进一步提升至35%以上，后续资本支出占比下降，
公司净利率水平有望显著提升
国内电商巨头各具优势，所处阶段不同未来发展路径殊途同归。国内
电商形成阿里、京东、苏宁三大综合电商寡头垄断格局。阿里以平台
运营为主，资产轻，依靠技术进步、流量获取强化平台能力成为主要
战略，因此，阿里目前主要投入在云服务、金融服务等软实力建设上，
跳过亚马逊第一阶段，目前基本同处于第三阶段初期。京东以亚马逊
为直接模板，经历多年重资产投入，2017年Q1终于盈利，当前仍处
于第一阶段重资产投物流提升体验的末期，有望进入第一个盈利拐
点。苏宁云商以线下起步，目前仍处于重资产投入第一阶段，但受益
于线下门店盈利提升及成熟物流体系的核心优势，2017年开始有望
加速迈过第一阶段，线下盈利提升、线上减亏整体业绩拐点可期
风险提示：电商行业竞争激烈、盈利不及预期
[Table_Invest] 评级： 增持
上次评级： 增持
[Table_subIndustry] 细分行业评级
批发零售业 增持
[Table_Report] 相关报告
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时代，线下商超价值凸显》
2017年2月22日
行
业
专
题
研
究
批零贸易业
股
票
研
究
证
券
研
究
报
告
行业专题研究
请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 40
目 录
序言 .... 3
1. 亚马逊发展三部曲：在线零售、云计算、线上线下融合，从零售向科
技的跨越 ........ 3
1.1. 2002-2009：现代物流体系助力亚马逊线上零售快速发展 ......... 6
1.2. 2010-2015：云计算业务大放异彩,从零售向科技跨越 .... 9
1.3. 2016-未来：云服务盈利能力初显，新科技助力线上线下融合 12
2. 中国电商泛流量时代结束，品牌红利强者恒强 ....... 14
2.1. 中国网络购物交易规模增速趋稳14
2.2. 移动购物迅速崛起，进入移动消费时代16
2.3. 市场细分，促进电商多元化发展17
2.4. 泛流量红利结束，品牌红利、寡头优势显现 .... 18
3. 京东—规模效应、物流优势显现，第一阶段盈利拐点将至 ........... 20
3.1. GMV增速放缓，规模成长步入稳定期 .. 20
3.2. 盈利改善，规模效益优势明显 .... 21
3.3. 京东与亚马逊对比，第一阶段盈利拐点将至 .... 22
4. 阿里巴巴—平台优势尽显，阿里引领云计算服务 ... 24
4.1. 转型天猫商城，平台带来持续盈利能力25
4.2. 全球化战略投资，打造多元生态闭环 .... 26
4.3. 云服务市场抢占先机，助力推动线下新零售 .... 28
5. 苏宁云商—线上线下协同，加速迈向盈利拐点 ....... 30
5.1. 加速整合线上线下资源，打造互联网+云店模式 .......... 30
5.2. 深耕金融业务，增值服务能力持续增强31
5.3. 家电龙头转型电商，物流供应链奠定竞争优势32
5.4. 苏宁两大拐点显现，物流供应链价值凸显 ........ 33
6. 投资建议 ........... 34
7. 风险提示 ........... 34
8. 附：各公司重要指标对比 ....... 35
8.1. 阿里平台优势明显，市场寡头垄断形成35
8.2. 各公司运营指标对比 ........ 37
