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美国机场运营模式：典型的管理型运营，定位为“不以盈利为目的、为社会提
供公益服务的公共产品，是城市基础设施”，机场管理机构多为管理型，机场的
建设和经营由政府承担或给予补贴。航空性收入和非航收入均被政府管制。与
美国类似，加拿大、巴西、日本、韩国等国家也将机场视作非盈利性公共设施
或产品
欧洲机场运营模式：以英国机场集团（BAA）为代表的欧洲机场将机场定性为
经营性资产，把BAA定位成机场管理专业公司，通过多样化的管理模式和有效
的经营方式，创造最大利润。欧洲机场的航空性收费也是管制的，非航空性收
费是放开的。目前，中国机场普遍采取的是欧洲的经营管理模式，即航空性收
费管制，非航空性收费放开。从半公益性的企业向注重效益的企业转变。因此，
我们选择欧洲大型枢纽机场——法兰克福机场和巴黎机场作为对标标的
欧洲枢纽机场特点：（1）机场管理理念、基础设施均较为成熟，旅客吞吐量增
速缓慢。（2）重大资本开支期已过，目前主要资本开支用于机场维修和部分区
域优化。（3）由于航空主业增长缓慢，法兰克福机场和巴黎机场集团主要靠参/
控股新兴机场获取利润增量，二者分别参控股了14家、23家机场
欧洲机场收费模式：（1）法兰克福机场航空性收费（起降费、噪声&排放费、停
场费、旅客服务费和安检费）受德国航空交通法（LuftVG）管制，非航空性业
务贡献主要利润，其中零售区域的租金按照销售额*提成比例确定。（2）巴黎机
场航空性收费（旅客服务费、起降费、停场费、安检费、除冰费等）受经济管
理协议（ERA）管制，每5年签一次协议，每年根据通胀率、机场服务水平、
旅客量、重大资本开支等确定收费上限率。非监管业务潜力巨大，其中拥有免
税区面积2.4万平米，共拥有156家免税门店，为巴黎机场贡献主要利润
对中国机场的启示及投资建议：中国机场未来需重视非航发展、提升服务质量、
抓紧建设机场群，以完善机场布局，扩大覆盖面积，提升国际竞争力。当前我
们认为可以用来对比的国际枢纽机场为法兰克福机场和巴黎机场，二者17、18
年平均PE为27、24倍，远高于当前A股枢纽机场平均估值。因此，我们看好
机场股中长期估值修复。继续推荐上海机场、白云机场
风险提示：白云机场、上海机场招商、招标结果不及预期
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[Table_StockInfo]
股票代码 股票名称 EPS（元） 投资评级 2016 2017E 2018E 上期 本期
600009 上海机场 1.46 1.59 2.46 买入 买入
600004 白云机场 1.10 1.20 1.21 买入 买入
资料来源：Wind，海通证券研究所, EPS按最新股本摊薄
行业研究〃交通运输行业
请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明目录
1. 为什么我们在这一时点提出对标国际？......... 5
2. 欧美机场运营模式比较 .......... 6
2.1 美国模式：不以盈利为目的，机场定性为公共设施或产品 ..... 6
2.2 欧洲模式：机场作为经营性资产，非航收入追求利益最大化 .. 6
3. 欧洲枢纽机场特点：市场成熟，主要依靠新兴机场贡献利润增量 ..... 7
3.1 市场成熟，旅客量增速缓慢 ..... 7
3.2 大规模资本开支已过，目前主机场资本开支是维修和优化 ..... 7
3.3 利润增量主要依靠新兴机场贡献 .......... 9
4. 代表型欧洲机场收费模式 .... 10
4.1 法兰克福机场 . 10
4.2 巴黎机场 ........ 12
5. 对中国机场发展的启示 ........ 14
5.1 重视非航发展，提升服务质量 ........... 14
5.2 加紧建设机场群，扩大机场收入来源15
6. 投资策略 ...... 15
