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日用消费 | 纺织服装
中性（维持） 品牌年报表现平淡 震荡市下精选价值品种
2017年02月08日 服饰纺织行业2016年年报前瞻分析

上证指数 3157

行业规模
占比%
股票家数（只） 103 3.4
总市值（亿元） 10810 2.1
流通市值（亿元） 6696 1.7

行业指数
% 1m 6m 12m
绝对表现 -4.6 10.3 19.3
相对表现 -5.4 5.1 5.4

资料来源：贝格数据、招商证券
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1、《纺织服装行业“时尚半月谈”（2
月上期）—近期亮点不足 后续业绩
披露期可关注真成长和稳发展品种》
2017-02-06
2、《服饰纺织行业“时尚半月谈”（1
月下期）—短期缺乏上涨主线 节后
逐步布局基本面优质个股》
2017-01-15
3、《服饰纺织行业“时尚半月谈”（1
月上期）—开年行业基本面亮点不足
短期或维持横盘震荡》2017-01-03

国内品牌因品牌力、产品力及模式创新不足，导致需求外流明显，2016年消费表
现乏力。目前行业整体来自需求端实质性的恢复拉动不强，但高端消费受人民币
贬值及三公消费约束降低，从去年Q4开始有所回暖，因此，在此背景下，定位
高端差异化调性强的品牌或将有所受益。同时，针对未回暖的中低端消费，则需
综合零售运营能力、供应链整合能力及全渠道精细化管理能力择优选择高性价比
品牌。现阶段市场情绪低迷，短期预计板块性行情不大，仍以新/次新股及资本运
作等博弈品种为主，维持低配建议。中长期而言，考虑到IPO发行提速，小市值
等壳资源品种价值将逐步降低，而基本面品种经过前期调整，下行空间相对有限，
遵循上述两大逻辑，随着Q1中后期进入业绩预增披露期，真成长和长期在底部
稳发展的品种或较优。

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整体处于底部运行，Q4在低基数及冷空气拉动下，表现略好于前三季度，且
高端消费受人民币贬值及三公消费约束降低，从去年Q4开始也有所回暖，但
行业整体终端需求尚无实质性恢复，以全国重点百家零售数据为例，Q4销量
仍处于负增长区间。纺织制造受制于出口和国内终端消费，需求仍较为低迷。

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及冷空气拉动下，品牌消费表现略好于前三季度，但终端需求尚无实质性恢
复，预计上市公司年报表现超预期的可能性不大。经我们初步测算，预计行
业内多数品牌公司全年收入在持平左右或个位数增长，利润表现分化较大；
棉企龙头由于16年棉价上行，低价棉成本显现，全年业绩弹性犹存。

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13.56%，跑输大盘21PCT。个股方面，涨幅靠前主要以新/次新股、壳资源
等小市值资本运作题材股为主，以及受益于棉价提升和贬值的棉纺出口龙头，
而传统品牌企业表现欠佳。当前行业基本面来自需求端的拉动是否有所好转
仍有待确认，故2017年开年以来板块仍缺乏上涨主线。

我们认为国内品牌消费持续疲软的症结在于品牌力、产品力及模式创新不足，
长逻辑看，一方面，未来高端市场的发展趋势是个性化，需求回流的前提是
国内品牌在产品设计以及研发方面要有突破性的改善，强化品牌差异化调性，
或者在拥有良好运营管理基础下利用资源整合的方式，打破国内终端品牌同
质化较高的局限。另一方面，中低端市场的发展趋势则是集中化，突出规模
化的性价比优势。在此过程中传统品牌则需不断提升零售运营能力、供应链
整合能力及全渠道精细化管理能力等。

现阶段市场情绪低迷，短期预计板块性行情不大，仍以新/次新股及资本运作
等博弈品种为主，维持低配建议。从短期博弈角度而言，可结合Q1定增/员
工持股/大小非解禁到期、投资并购及国改主题等诉求，进行波段式操作；中
长期而言，考虑到IPO发行提速，预计板块内小市值等壳资源品种价值将逐
步降低，而基本面品种尽管今年行业基本面亮点不多，但下行空间相对有限，
部分遵循上述逻辑正在积极整改优化的品牌龙头公司，前期调整较多，随着
Q1中后期进入业绩预增披露期，真成长和稳发展的品种或较优。

成长型标的：歌力思、跨境通；稳发展标的：森马、奥康、海澜、九牧王等；
次新股标的：开润股份、金发拉比；国改标的：上海三毛。

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重点公司主要财务指标
股价 15EPS 16EPS 17EPS 16PE 17PE PB 评级
森马服饰 强烈推荐-A

孙妤
010-57601717
sunyu2@cmschina
S1090511110003
王孜
wangzi@cmschina
S1090516090006
-101030
40
Feb/16Jun/16Sep/16Jan/17
(%)
(%)

纺织服装 沪深300

行业研究

敬请阅读末页的重要说明Page 2

正
正文目录
一、行业基本面拐点尚未到来 ... 3
1、品牌服饰：16Q4表现略好于前三季度，但终端需求尚无实质性恢复 ........ 3
2、纺织制造：受制于出口和国内终端消费，纺织品需求仍较为低迷 .. 5
二、重点公司年报前瞻：业绩相对平淡7
三、板块估值及投资策略 .......... 8
1、基本面支撑力度不强，年初以来板块缺乏上涨主线8
2、股权激励/员工持股计划/资本运作股价参考一览 ..... 9
3、投资建议 .... 15
四、风险提示 .. 15
图表目录
图1：社会消费品零售总额累计增速 .... 3
图2：CPI累计涨幅 ...... 3
图3：限额以上批零服饰类零售额累计增速 ..... 3
图4：限额以上批零服装类零售额累计增速 ..... 3
图5：50家零售企业服装零售额当月增速 ........ 4
图6：100家零售企业服装零售额当月增速 ...... 4
图7：100家零售企业服装类零售量及零售价增速 ....... 4
图8：纺织品服装累计出口额（亿美元）及增速 .......... 5
图9：328级中棉价格指数 ....... 6
图10：内外棉价差 ....... 6
图11：行业绝对估值（PE-TTM/整体法/剔除负值） .... 8
图12：行业相对估值（行业/沪深300） .......... 8
图13：纺织服装行业历史PE Band ... 19
图14：纺织服装行业历史PB Band ... 19

行业研究

敬请阅读末页的重要说明Page 3

一、行业基本面拐点尚未到来
1、品牌服饰：16Q4表现略好于前三季度，但终端需求尚无实质
性恢复
宏观层面：消费大环境仍较为低迷。统计局数据显示，2016年社会消费品零售总额同
比增长10.4%，较去年同期下滑0.3个百分点；CPI 累计同比上涨2.0%，较去年同期
上涨0.6个百分点；消费实际增速8.4%，较去年同期下滑0.9个百分点。整体而言，
消费大环境仍较为低迷。

图1：社会消费品零售总额累计增速图2：CPI累计涨幅

资料来源：WIND、招商证券资料来源：WIND、招商证券
中观层面：服饰、服装类零售增速均较去年有所下滑。2016年限额以上批零企业服装
鞋帽针纺织品类零售额累计同比增长7.0%，较去年同期下降2.8个百分点，其中，服
装类零售额累计同比增长6.8%，较去年同期下降2.5个百分点，零售终端尚未出现复
苏信号。

图3：限额以上批零服饰类零售额累计增速图4：限额以上批零服装类零售额累计增速

资料来源：WIND、招商证券资料来源：WIND、招商证券
微观层面：Q4在低基数及冷空气拉动下，品牌消费表现略好于前三季度，但终端需求
尚无实质性恢复。

2016年一季度全国百家重点大型零售企业服装类商品零售额同比下降5.1%，增速较上
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