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该产业成长路径在互联网营销领域同样适用，中介端是广告代理的服务提
供方，而媒介端是投放互联网广告的渠道平台。对于互联网营销市场，同样经
历过早期市场培育、代理服务方井喷竞争激烈化、随着移动互联网业态成熟大
型媒体投放平台形成、目前已经出现媒体平台垂直整合“中介端”营销服务公
司，独立的中介服务不断提升技术、服务门槛应对竞争。
◆媒体端：广告展示形式更新迭代，信息流广告进入黄金时期
1、从门户时代、搜索时代，到电商、长视频网站崛起电商、视频广告流
量迅速提升，再到移动互联网兴起后头部APP成为用户最主要的信息获取渠
道，最具景气度的广告形式经历了品牌图形、搜索、电商到信息流广告的更替。
2、2016年我国信息流广告市场规模已达325亿元，同比增速达90%。
今日头条信息流广告变现最新估值达110亿美元；腾讯受信息流广告拉动
2016Q2-Q4效果广告收入增速达80%。我们测算2019年我国信息流广告市
场规模有望达到1236亿，四年复合增速约56%。
◆中介端：大市场、小公司；技术型代理高增长，资源型、出海型成长性佳
1、我们测算2016年中介端数字营销服务公司市场规模约为406亿，而
A股50家中介端数字营销公司2016年收入、净利润中值仅4.6亿元（包含
部分媒体端收入）、5478万元，市场高度分散。
2、代理类：“价差模式”之下代理类公司上下游议价权尤为重要，2013-15A
股代理类公司经历了并购浪潮（161起），但市场集中度依然较低，且整合协
同效应未充分释放。技术型：2016年A股相关并购标的净利润同增高达62%，
保持超行业水平的景气度；伴随移动流量向头部集中，国内移动应用出海业务
升级，工具及游戏娱乐类应用海外收入持续爆发，Non-RTB模式运营的资源
型DSP以及移动出海公司成长性佳。
◆投资建议：
1、媒体端：媒体端广告展示形式不断更迭，布局深耕处于高速成长时期
的广告形式的媒体平台是核心逻辑。信息流广告处于高景气周期，建议关注今
日头条（2016信息流广告收入60亿，同增3倍，17年内容形态进一步丰富）。
2、中介端：2014-16年A股并购高峰的外延效应趋消退，内生的可持续
高增长、协同效应优化、以及进一步开启新业务布局是核心逻辑。代理类公司
规模经济效应突出，由于市场整合尚不充分、集中度依然较低，其对上下游议
价能力偏低；拥有高质量流量资源的DSP以及涉足移动营销出海蓝海市场的
技术型公司的生存力和盈利能力在激烈竞争中有望突围。建议关注具备头部媒
体资源优势的代理型龙头公司华扬联众、深度布局DSPAN平台的省广股份、
积极布局技术型数字营销业务的万润科技以及利欧股份对技术型公司布局。
◆风险分析：广告行业增速下行，行业竞争加剧、盈利表现不及预期。
买入（维持）
分析师
王铮 (执业证书编号：S0930514070006)
021-22169115
zhengwang@ebscn
联系人
侯帅楠
021-22169168
houshn@ebscn
行业与上证指数对比图
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增长回归内生，技术型数字营销公司具持
续发展潜力
2017-05-14
-30%
-18%
-5%
8%
20%
01-1604-1607-1610-16
传播与文化沪深300
光
大
证
券
研
究
所
2017-07-14 传播与文化
敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告
目录
1、 媒体渠道流量趋于集中，整合中介端功能 ......... 4
1.1、 数字营销产业成长阶段：媒体整合中介，门槛提升 ........ 4
1.2、 产业链：媒体流量高度集中，BAT市场份额超60% ....... 5
1.3、 产业链：中介服务大市场小公司，受媒体端挤压5
2、 媒体端：广告展示形式迭代，信息流广告进入黄金时期7
2.1、 互联网媒介进化，广告展示形式持续升级 ........... 7
2.2、 移动端流量趋于集中，信息流广告进入黄金发展期 ........ 8
2.3、 2019年信息流广告市场规模有望达到1236亿元 ........... 10
3、 中介端：技术型代理高增长，资源型、出海型成长性佳 .......... 10
3.1、 代理类：规模经济效益明显，并购整合提升实力 .......... 11
3.2、 技术型代理仍高增长，资源型、出海型成长性突出 ...... 13
3.2.1、 虽受头部媒体自建平台挤压，技术型公司行业景气度依然高 ........... 13
3.2.2、 资源型公司竞争力强，移动营销出海蓝海空间巨大 ... 15
4、 投资建议：布局流量平台、技术及出海型代理20
5、 风险分析 ......... 21
图表目录
图表1：传媒产品简化产业链 ........... 4
图表2：数字营销产业链构成 ........... 4
图表3：2004-16年互联网广告媒体端市场规模 ........ 5
图表4：2005-16年TOP4媒体渠道市场份额5
图表5：2016移动互联网用户习惯集中化 .... 5
图表6：2016月活过亿的Hero APP .. 5
图表7：程序化购买服务商价值链分布 ......... 6
图表8：第三方广告营销公司数量（2016.12） ......... 6
图表9：媒体平台优先使用自有数字营销中介平台 .. 7
图表10：第三方“中介端”公司毛利率趋降（%） . 7
图表11：2004-2016年各类互联网广告展示形式份额占比变化 ........ 7
图表12：网络媒体的发展历程 ......... 8
图表13：2005-2016头部媒体平台变化 ........ 8
图表14：2016年信息流广告市场规模增速第一 ....... 8
图表15：2016年移动信息流广告是最受欢迎 ........... 8
图表16：信息流广告市场规模及增速（亿元） ........ 9
图表17：布局信息流广告的主要媒体平台 ... 9 光
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证
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研
究
所
