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摘 要
随意变更募集资金投向，是我国证券市场的不争事实。募集资金的使用状况不仅
关系到公司形象、政府监管和投资者决策等诸多因素，而且关系到资本市场对社会资
源的配置效率，对国家经济发展产生重大影响。我国上市公司募集资金投向变更是在
中国特定证券市场、特定上市背景以及特定经济制度下的一种现象。这种现象对分析
和了解中国证券市场存在的弊病、缺陷以及中国上市公司的不规范运作有很强的代表
性，对此进行研究有重要的现实意义
上市公司募集资金投向变更的形成原因可能很多，也非常复杂。对此，本文在回
顾相关理论和前人研究成果的此基础上，对我国上市公司募集资金投向变更的影响因
素进行探讨分析，为我国上市公司随意变更募集资金投向的治理提供建议
通过收集我国上市公司相关数据，本文提出以下观点：1.我国上市公司普遍存在募
集资金投向变更；2.我国上市公司控股股东比例及内部人控制度与募集资金投向变更显
著相关，国有股控股股东的持股比例越高，公司治理状况越差的上市公司更倾向于变
更募集资金投向；3.上市公司独立董事的比例与上市公司是否变更募集资金投向没有显
著相关性；4.上市公司的经营业绩与上市公司是否变更募集资金投向没有显著相关性
这个结果的含义：由于我国上市公司不合理的股权结构（例如国有股的一股独大）影
响了上市公司的公司治理结构，导致我国上市公司形成了具有中国特色的内部人控制，
对于管理者的监督与激励缺乏效率。在这种情况下，独立董事都很难真正发挥作用，
这导致控股股东可能会根据自己的需要做出变更上市公司募集资金投向的决策，也有
可能上市公司在做出募集资金决策的开始就缺乏科学依据，更有甚者，投资项目都是
虚假根本不存在的，在这种情况下，违背招股投资承诺，变更募集资金投向就成了一
种不可避免的现象。正因为募集资金投向的变更由控股股东及公司治理结构影响，经
营业绩好坏则不会对上市公司募集资金投向产生显著影响
关键词：募集资金投向变更；控股股东；内部人控制；独立董事；经营业绩
前 言
2011 年 11 月，中国建筑发布变更公告，改变部分募投项目，将 36 亿原用于购置
施工机械设备、哈大线项目等的资金变更为昆明市龙江片区保障性住房等 15 个工程承
包项目的营运资金；浙江龙盛发布变更公告，将 1.09 亿元原募投建设年产 19,929 吨
甲基苯胺系列产品项目的资金变更为补充公司流动资金，原募投项目尚未实施就已终
止；2012 年 3 月，汉王科技发布公告，将 2,400 万元原用于全国营销平台综合体系建
设的资金改为在南京购置房地产……
一纸公告，就可以将巨额募集资金用途变更的背后隐藏着什么？是上市公司的决
策水平的问题还是其他因素的影响？作为证券市场的重大事件之一，上市公司募集资
金投向变更行为具有哪些信息含量？募集资金投向变更行为会产生什么样的经济后
果？这种经济后果由谁承担？加深对这些问题的认识有助于证券市场的发展以及证券
市场监管部门在内的信息使用者做出相应决策。在国内的许多研究中，大量文献考察
了上市公司融资行为的影响因素，但对于上市公司募集资金投向变更的实证研究相对
较少。考查上市公司募集资金投向变更的影响因素有助于我们理解上述问题
本文共分为四章。第一章介绍了研究背景、与此相关的研究文献及研究意义。本
章共分为三节，第一节详细介绍了本文的研究背景，包括我国上市公司独有的股权结
构以及具有中国特色的公司治理结构-内部人控制现象；第二节回顾了以前关于上市公
司资金募集及独立董事方面的研究文献，第三节提出自己的研究动机及研究意义。第
二章介绍了本文的研究理论。本文是以代理理论作为研究基础。第三章为本文的研究
假设及研究分析，共分为二节，第一节提出了研究假设，第二节介绍了数据样本，第
三节通过相关数据对研究假设进行了检验分析，包括上市公司募集资金投向变更的现
实描述、影响因素包括控股股东、内部人控制现象、独立董事比例及经营业绩等因素，
第四节对检验结果分析解释。第四章提出本文的研究结论、政策性建议以及探讨了本
文的研究局限。